国金证券最新白酒三季报复盘报告指出，白酒板块24Q3营收同比仅增长1.1%，增速较24Q1的14.9%和Q2的11.2%大幅回落，行业景气度自Q2端午前后明显走弱。中秋国庆双节动销反馈从此前结构性承压转至普遍双位数下滑。市场对三季报预期在节后密集下修，但从最终兑现看，近半数酒企营收或净利不及预期。本文将从营收增速、预收账款和销售收现三个维度拆解白酒板块三季报的真实成色。
Q3营收增速全面回落，高端酒韧性凸显
2024年前三季度白酒板块累计实现营收3374亿元，同比增长9.7%；单Q3实现营收956亿元，同比仅增长1.1%，增速环比Q2回落超10个百分点。从子板块看，高端/次高端/区域酒及其他Q3营收增速分别为+9.4%/-0.4%/-18.0%，分化格局愈发明显。
高端酒仍保持正增长，贵州茅台Q3营收+15%、五粮液+1%、泸州老窖+9.4%。高端酒凭借品牌壁垒、礼赠场景刚性和金融属性，在经济下行期展现出更强的需求韧性。次高端板块整体-0.4%，内部高度分化：山西汾酒Q3营收+11%延续稳健增长，舍得酒业-31%、酒鬼酒-67%深度承压。区域酒及其他板块Q3-18.0%，为所有子板块中下滑幅度最大，洋河股份-45%、口子窖-22%、金种子酒-54%。
从兑现角度看，低于市场预期的酒企普遍集中于区域型酒企。这体现了本轮下行周期与2013-2014年的本质差异：彼时是政务消费受冲击为主导，而本轮是消费力受损叠加消费情绪低迷，自上而下泛各个价位均受不同程度影响。各子赛道龙头酒企的韧性仍相对更优。
预收款承压反映渠道信心走弱，回款拼抢将更激烈
预收款（合同负债）是白酒行业景气度的先行指标。24Q3末白酒板块预收款余额合计379亿元，同比下降6.2%；考虑预收款环比变化后，Q3营收+△预收款口径同比-4.0%，慢于期内营收增速，表明渠道回款意愿明显走弱。
行业景气回落对渠道回款积极性的影响显著。终端烟酒店对价盘持谨慎预期，并不愿意留有存货——有订单时随时调货，因此回款压力更聚焦在与酒厂直接签订合同的一级经销商层面。从预收款结构看，仅五粮液、山西汾酒、金徽酒等个别酒企预收款余额同比仍有增长；同时保持预收款余额增长、且考虑预收款环比变化后单Q3营收仍有增长的仅山西汾酒和金徽酒两家。
展望Q4及2025年开门红，春节在1月末，预计12月起酒企将陆续开展开门红回款工作、拼抢将更激烈。若酒企以可观返利及开门红政策换取渠道回款，产品价盘将面临回落风险，酒企需均衡考量回款、市场份额及价盘稳定性三者的平衡。
销售收现与应收票据：票据回款有效性下降
从销售收现角度看，24Q1-Q3白酒板块合计销售收现3557亿元，同比+11.1%，略高于营收端增速；24Q3实现销售收现1145亿元，同比+0.9%，略低于营收端增速。五粮液、山西汾酒、古井贡酒等Q3销售收现保持正增且增速高于营收端，对应应收款项余额环比Q2末分别减少119、4、4亿元，系往期票据回款到期形成现金流入。
应收款项方面，24Q3末板块应收款项余额192亿元，同比-40%。这一大幅下降有两方面原因：一是2022年末商业汇票最长期限由1年调整至6个月的政策影响；二是渠道回款情绪持续走弱，即使酒企推出票据回款政策、对渠道积极性的刺激效果仍有限。
综合回款端各项指标，当前白酒行业正处于"主动降速舒压"的阶段。酒企减少报表呈现与实际动销反馈的出入，体现管理层对产业基本面趋势的认知提升——减少对规模的执念、舒缓渠道库存压力，以备后续景气上行修复时呈现更强成长性。
2024Q3白酒各子板块营收与归母净利增速对比| 子板块 | Q3营收增速 | Q3归母净利增速 | 营收增速环比Q2变化 |
|---|
| 高端酒 | +9.4% | +9.2% | -5.2pct |
| 次高端 | -0.4% | -2.0% | -7.6pct |
| 区域酒及其他 | -18.0% | -30.2% | -12.8pct |
