东兴证券研究报告指出，中国房价走势呈现出鲜明的城市能级分化特征。以2013年12月为基点，截至2024年10月，一线/二线/三线城市新建商品住宅价格累计涨幅分别为65.2%/39.0%/17.8%，城市能级越低涨幅越小。城市能级越高，房价从高点下跌的幅度越小、下跌持续时间越短。一线城市新房距高点仅下跌5.1%（下跌1.3年），三线城市已跌12.0%（下跌3.2年）。70城二手房已持续下跌39个月，三线城市二手房累计涨幅已近乎归零（0.2%），低线城市房价已经深度调整。
城市能级决定房价韧性的底层逻辑
房价走势与城市能级呈高度正相关：城市能级越高，整体累计涨幅越大，从高点下跌幅度越小，下跌持续时间越短。
以2013年12月为基点，截至2024年10月，一线城市新房累计涨幅65.2%（距高点-5.1%，下跌1.3年），二线城市39.0%（距高点-7.2%，下跌3.1年），三线城市17.8%（距高点-12.0%，下跌3.2年）。一线城市新房价格已回落至2021年4月的水平，二线回落至2020年2月，三线回落至2019年4月。城市能级每下降一个层级，累计涨幅差距约20-25个百分点，而跌幅差距约5个百分点。
二手房的分化更为剧烈。一线城市二手房累计涨幅66.5%（距高点-11.9%，下跌1.5年），二线城市13.8%（距高点-15.0%，下跌3.2年），三线城市0.2%（距高点-16.9%，下跌3.3年）。三线城市二手房累计涨幅已近乎归零，大量城市二手房已跌破2013年12月的基点水平。
一线城市：供需偏紧+政策放松，价格韧性最强
一线城市新房和二手房的供需长期处于偏紧状态，对房产价格形成了更强的支撑。过去一线城市采取了更严格的调控措施（限购、限价）控制房价，长期的限价政策带来部分地区一二手房价格倒挂，形成套利空间。旺盛的高端购买力叠加长期的供给不足，有力维持了高端改善性市场的价格韧性。
一线城市内部同样存在分化。上海新房累计涨幅89.2%最高且创新高，新房价格指数已创新高；广州新房累计涨幅51.5%最低，距高点下跌13.1%，新房价格已回落至2019年2月的水平。二手房方面，深圳累计涨幅94.6%最高，距高点下跌16.7%；广州累计涨幅46.8%最低，距高点下跌17.1%，二手房价格已回落至2017年2月的水平。
当前一线城市普遍在放松限购、取消普通住宅标准，被压制已久的改善性需求有望得到有效释放。二手房价格有望领先于新房出现企稳态势。随着优质二手房供给的去化和新房供给的优化，新房市场价格也有望逐渐企稳。
二三线城市：分化加剧，深度调整尚未结束
二线城市情况较为分化，但也遵循城市相对能级越高、房价越具韧性的规律。
二线城市中，西安新房累计涨幅95.6%领跑（距高点仅下跌1.2%），合肥二手房累计涨幅50.4%领跑（已回落至2017年7月）。具有较好人口流入和经济发展的杭州、成都和西安，房价累计涨幅领跑二线城市，从高点的下跌幅度也是二线城市中最小的。
而兰州新房累计涨幅仅12.7%（已回落至2018年9月），贵阳、长春和海口二手房价格指数已跌破2013年12月的基点水平（贵阳-3.0%、长春-0.7%、海口-0.3%）。哈尔滨新房距高点跌幅16.6%、二手房距高点跌幅23.8%，均为二线城市中跌幅最大。部分二线城市新房与二手房的累计涨幅差距较大，在限售大幅放松的背景下，大量次新房的入市可能会对新房市场的价格造成一定压力。
三线城市新房和二手房市场已深度调整。三线城市新房价格指数中位数涨幅已低于20%，二手房价格指数中位数已跌破2013年12月的水平。由于成本的支撑作用，很多三线城市新房价格进一步下跌的空间已经不大，但需求已明显不足，后续新房依然面临缓慢而持久的去库存压力。
70城分城市能级房价核心数据（截至2024年10月）| 城市能级 | 新房累计涨幅 | 新房距高点跌幅 | 二手房累计涨幅 | 二手房距高点跌幅 | 新房回落至 | 二手房回落至 |
|---|
| 一线城市 | 65.2% | -5.1%（下跌1.3年） | 66.5% | -11.9%（下跌1.5年） | 2021年4月 | 2020年5月 |
| 二线城市 | 39.0% | -7.2%（下跌3.1年） | 13.8% | -15.0%（下跌3.2年） | 2020年2月 | 2017年10月 |
| 三线城市 | 17.8% | -12.0%（下跌3.2年） | 0.2% | -16.9%（下跌3.3年） | 2019年4月 | 2017年6月 |
投资启示与风险提示
城市能级分化决定了不同城市的投资逻辑。一线城市房价韧性最强，政策放松催化下二手房有望率先企稳，关注一线城市优质改善性住房标的。二线城市分化显著，聚焦有人口流入和经济支撑的核心二线（杭州、成都、西安）。三线城市去库存压力仍大，需谨慎。
风险方面：行业政策落地不及预期、行业基本面继续下行、居民收入预期变化影响购房意愿。但整体而言，一线城市房价调整时间已足够长、幅度相对有限，下行风险可控；低线城市虽已深度调整，但需求复苏仍需时间。
