浙商证券研究报告指出，2024年生猪养殖板块正经历“着急的周期”——市场对新一轮猪周期预期不高，提前交易周期下行。但与历史周期相比，本轮周期反转后能繁母猪存栏环比增加速度明显偏慢，8月中旬后二元母猪价格边际下降，母猪料增幅同样偏低，产业端补栏动力不足。2025年周期有望更加“长情”，低成本养殖龙头将同时享受周期韧性、成长红利与价值确定性。
2024年行情复盘：着急的周期，低预期的市场
2024年猪价从5月开始明显上涨，但养殖板块表现却呈现出“着急”的特征——1月交易去产能高峰结束，2-5月交易周期反转，6-9月中提前交易周期下行，9月底后随市场起舞。生猪养殖指数年初至今下跌4.72%，跑输大盘。
从个股表现看，低成本龙头牧原股份（+2.33%）、温氏股份（-9.67%）相对抗跌，神农集团（-6.02%）同样表现稳健；而高成本、高负债企业跌幅较大，巨星农牧（-46.84%）、华统股份（-41.37%）、新五丰（-37.80%）跌幅居前。
从经营基本面看，15家猪企24Q3实现归母净利润177.6亿元（同比+1550%），环比增长169.44%。猪价上行是盈利改善的核心驱动——2024年猪价同比上涨明显，同时饲料原料价格同比大幅下跌，共同推动头均盈利显著改善。但市场对周期持续性信心不足，提前交易周期下行预期。
变化一：补栏低迷，周期从“弹性”变“韧性”
本轮周期与历史周期的最大差异在于补栏意愿的显著不同。2024年5月后能繁母猪存栏开始环比增加，但增幅明显弱于往年周期，甚至有阶段性去化的情况。
从产业端情绪看，8月中旬后50公斤后备母猪售价边际下降，母猪料产量增幅同样偏低，整体反映产业端补栏动力不足。行业在经历2021-2023年持续深度亏损后，高负债、高成本的养殖主体扩产能力和意愿均大幅降低。
补栏低迷意味着2025年猪价不会快速回落至成本线以下。能繁母猪存栏恢复速度慢→2025年生猪出栏增量有限→供给端不会大幅过剩→猪价或维持合理盈利区间。周期从过去“暴涨暴跌的弹性”转变为“温和波动的韧性”。
变化二：β→α，优质产能扩张，落后产能出清
行业成本方差仍然较大，低成本与高成本养殖主体的分化在2025年将进一步加剧。牧原股份、温氏股份、神农集团养殖成本处于行业第一梯队，而部分高成本、高负债群体资产负债率仍处高位（ST傲农112.27%、ST天邦73.85%）。
高成本、高负债群体的扩张意愿明显降低，资本开支大幅收缩。牧原股份24Q3在建工程18.41亿元（同比-16.35%），资本开支维持低位。低成本优质产能则有望进一步扩张——神农集团能繁母猪从2023Q4的8.5万头增至24Q3的11.4万头，巨星农牧从11.0万头增至14.5万头。
行业从“β行情”（所有猪企一起涨）向“α行情”（优质企业跑赢）转变。低成本企业不仅享受周期红利，还能在周期中实现产能扩张和市占率提升。
变化三：周期成长→价值共舞，龙头开启价值时代
头部猪企正从“高资本开支扩张期”进入“稳健增长+加大分红”的价值阶段。牧原股份2024年前三季度拟分红45亿元，未来三年股利支付率从20%提升至40%。温氏股份同样降低负债率，优化财务结构。
低成本龙头在周期中具有三重优势：第一，享周期韧性——2025年猪价维持合理盈利区间，低成本带来更高头均盈利；第二，享成长红利——在行业产能出清中逆势扩张，市占率持续提升；第三，享价值确定——分红比例提升，估值从周期PE向价值PE切换。
上市猪企养殖成本与资产负债率对比（2024Q3）| 猪企 | 养殖成本（元/公斤） | 资产负债率 | Q3环比变化 |
|---|
| 牧原股份 | 约14.0 | 58.38% | -3.43pct |
| 温氏股份 | 约14.2 | 54.86% | -4.09pct |
| 神农集团 | 约14.5 | 27.72% | -3.07pct |
| 巨星农牧 | 约15.0 | 60.81% | -1.44pct |
| ST傲农 | — | 112.27% | +3.06pct |
投资组合：布局“低成本”龙头
选股思路：布局低成本猪企，享周期韧性、享成长红利、享价值确定。
重点推荐组合：牧原股份（周期、成长和价值共舞的低估值龙头）、温氏股份（老牌养殖王者，猪鸡景气共振受益）、神农集团（小而美的二线优质成长标的）、巨星农牧（生猪养殖后起之秀，成长空间广阔）、天康生物（全产业链布局的西北农牧巨头）。关注唐人神、新五丰、华统股份、京基智农。
