兴业证券全球燃气供需报告指出，2025年美国天然气市场将进入供需偏紧格局。测算2025年全美天然气新增供给2.09bcf/d，而新增需求达3.24bcf/d，供需缺口约1.15bcf/d。新增需求主要来自LNG新投设施（Plaquemines Phase 2约1.30bcf/d、Golden Pass约1.36bcf/d）和气温偏低带来的居民商业用气增长。EIA预测2025/2026年HH均价分别为3.10/4.00美元/百万英热，同比+40.91%/+29.03%。兴业证券认为美国天然气库存将进入去库周期，供需平衡因库存下降更脆弱，对HH价格形成上升支撑。
2024年HH均价2.20美元触底——Appalachia和Haynesville减产致供给收缩
2024年美国HH均价2.20美元/百万英热，较2023年2.53美元下降13.0%。气价低位导致对价格更敏感的以页岩气为主的Appalachia区块与Haynesville区块进行减产，2024年全美天然气总供给下滑1.57%至119.1bcf/d。但进入2024Q4至今，受寒潮拉动终端消费，HH价格已从2月低点显著回升，截至2024年12月31日HH期货3.63美元/百万英热，年初至今涨幅44.62%。EIA数据显示2024年1-10月全美天然气直接消费同比+1.39%，其中发电消费同比+4.78%，出口同比+2.00%，需求端保持韧性。供给收缩叠加需求增长，为2025年气价回升奠定基础。
2025年供给预测——页岩油企维持资本开支纪律，增产主要来自Permian和Eagle Ford
EIA数据显示2023年页岩气已占全美天然气毛产量76.21%。当前美国七大页岩区块中，Appalachia和Haynesville（页岩气为主）贡献51.55%的页岩气产量，Permian区块（页岩油为主）三年复合增速12.4%，是第二大主产区。多位美国油气公司高管明确表示将维持资本开支纪律——雪佛龙2025年资本开支预算降至145-155亿美元（低于2024年155-165亿美元），其中Permian支出计划45-50亿美元（低于2024年50亿美元）。兴业证券假设2025-2026年五大页岩油区块产量与2024年持平、GOR延续2021-2024年复合增速；Appalachia和Haynesville恢复至2023年平均。测算2025-2026年干气产量+2.03%/+2.23%至105.26/107.61bcf/d，总供给量分别至121.17/123.52bcf/d，新增供给2.09/2.34bcf/d。
2025年需求预测——LNG新设施投产+气温偏冷推动需求增长3.24bcf/d
2025年美国天然气新增需求主要来自三方面：LNG出口设施方面，Plaquemines LNG Phase 2（铭牌1.30bcf/d）预计2025年9月投产，Golden Pass合计1.36bcf/d预计2026年投产，2025年新增出口能力约2.62bcf/d；终端消费方面，EIA预测2025年气温将低于2024年，拉动居民和商业端天然气消费；发电端受气价上涨和可再生能源出力增加影响略有减少。测算2025-2026年全美天然气总需求分别为125.12/126.69bcf/d，新增需求3.24/2.23bcf/d。2025年新增供给2.09bcf/d明显低于新增需求3.24bcf/d。
库存去库周期开启——HH价格中枢有望系统性抬升至3.10美元以上
截至2024年11月末美国本土48州天然气库存处于2020年以来最高值，但随后受寒潮影响快速下降。预测2025年全美新增供给小于新增需求，美国天然气库存将进入去库周期。2024年1月前12天全美仍在经历低于多年平均的气温，本土48州日均消费115bcf，高于去年同期的105bcf。EIA预测2025/2026年HH均价分别为3.10/4.00美元/百万英热，同比+40.91%/+29.03%。兴业证券认为2025年美国天然气的供需平衡将因为库存水平下降变得更加脆弱，HH价格中枢有望系统性抬升至3美元/百万英热以上。
表1：2025-2026年美国天然气供需平衡测算| 项目 | 2025E | 2026E |
|---|
| 干气产量（bcf/d） | 105.26（+2.03%） | 107.61（+2.23%） |
| 总供给（bcf/d） | 121.17（+1.76%） | 123.52（+1.93%） |
| 新增供给（bcf/d） | 2.09 | 2.34 |
| 总需求（bcf/d） | 125.12 | 126.69 |
| 新增需求（bcf/d） | 3.24 | 2.23 |
| 供需缺口（bcf/d） | 1.15 | -0.11 |
