基础化工行业正处于周期底部与结构性机遇交织的关键节点。湘财证券2025年度策略报告指出，2024年1-10月化学原料及化学制品利润总额同比下降7.7%，行业增收不增利；基础化工市净率2.07，处于2011年以来14.4%分位数，估值处于历史底部。行业资本开支2024年1-9月同比下降16%，扩产情绪显著退潮，但前期新增产能消化仍需时间。在此背景下，建议关注供需格局改善的民爆行业以及具备国产替代属性的环烯烃聚合物（COC/COP）两大主线。
2024年化工行业复盘：增收不增利，估值处于历史底部
2024年化工行业景气度偏弱，呈现增收不增利特征。2024年1-10月，化学原料及化学制品营收75098亿元，累计同比增长4.3%，但利润总额仅3376.5亿元，累计同比下降7.7%。2024年10月行业利润率约4.6%，处于历史偏低水平，较2021年高点（约8-9%）大幅回落。
化工产品价格方面，受到原油价格中枢于下半年下行、内需偏弱、行业整体供过于求等因素影响，化工产品价格走势偏弱。截至2024年12月12日，CCPI为4333点，较年初下降6.2%，较2024年5月的阶段性高点下降10.4%。2024年11月，化学原料和化学制品、化学纤维、橡胶和塑料制品PPI当月同比分别下降5.0%、2.1%和1.8%。
估值方面，截至2024年12月13日，基础化工市净率为2.07，处于2011年至今14.4%分位数，估值处于历史底部区间，反映了市场对行业盈利能力的悲观预期，但也意味着估值修复空间较大。
供给端：扩产退潮，但新增产能消化仍需时间
化工行业扩产情绪已显著退潮。2021年化工行业进入快速扩张周期，此后随着新增产能的释放，行业整体供过于求导致盈利能力下降。近期在行业盈利能力处于偏低水平的情况下，行业资本开支显著放缓。2024年1-9月，基础化工行业资本开支同比下降16%，在建工程同比增长7%，相比于2023年26%的增速有所放缓。
但考虑到前期新增产能较高，预计2025年行业供给端整体仍存在一定压力。2021-2023年累计的资本开支高峰将在2024-2025年逐步转化为实际产能，行业供给端的消化仍需时间。化工行业的盈利能力偏低，而估值仍处于历史底部，行业整体处于周期筑底阶段。
需求端：内需政策加码，外需存在压力
内需方面，国家出台一系列政策有望刺激需求回暖。消费品以旧换新政策有利于提升家电等产品的更新需求，带动制冷剂等化工品需求。房地产方面，2024年9月中共中央政治局会议提出房地产要“止跌回稳”，信贷支持政策强劲，钛白粉、纯碱等化工品需求有望改善。2024年11月，全国人大常委会审议通过近年来力度最大的化债举措，有效减轻地方财政压力，民爆行业或将从中受益。
外需方面，2024年1-10月化学原料和化学制品、化学纤维、橡胶和塑料制造业出口交货值分别累计同比上升1.5%、9.5%和7.1%。但美国大选尘埃落定，特朗普二次登台，贸易壁垒和关税提升的风险增强，或将对我国化工品出口造成一定负面影响。
两条投资主线：民爆供需改善+COC/COP国产替代
在化工行业盈利能力偏低、估值处于历史底部的背景下，看好化工行业结构性机会。2025年建议关注两条主线：
第一条主线是供需格局改善的民爆行业。民爆行业在供给端具备严格的准入制度和安全管理要求，集中度有望提升，产品结构持续优化（电子雷管已占92.54%、现场混装炸药达35.8%）。需求端采矿业和基建发展有望拉动民爆需求，西部地区（新疆、内蒙古、西藏）矿产资源丰富、基建需求旺盛，成为民爆高景气市场。
第二条主线是具有国产替代属性的环烯烃聚合物（COC/COP）。COC/COP技术壁垒高，产能集中于日本企业，中国全部依赖进口。2024年9月阿科力千吨级COC进入试生产，打破国外垄断。光学领域（手机镜头、VR/AR、车载摄像头）需求快速增长，2021-2025年COC/COP消费量CAGR约8.9%，国产替代进程有望加速。
