海通国际研究报告指出，2024年三季度调味品板块迎来收入增长环比加速与盈利能力持续修复的双重改善。板块上市公司Q3收入同比+11.03%、扣非归母净利润同比+14.3%，增速较Q2分别提升约6个百分点和12个百分点。大豆、包材等原材料成本下降带动毛利率同比+0.91pct，销售费用率与管理费用率管控良好共同驱动扣非净利率同比+0.45pct。细分板块中，酱油龙头海天味业收入+9.83%延续稳健，复合调味品天味食品收入恢复双位数增长、扣非净利率同比+7.19pct。展望2026年，龙头有望凭借综合优势持续提升市场份额。
调味品板块整体表现：收入利润双提速
2024年前三季度调味品板块上市公司总计收入456.31亿元，同比+7.53%；扣非归母净利润76.95亿元，同比+9.2%。单季度来看，Q1/Q2/Q3收入增速分别为6.61%/5.15%/11.03%，扣非归母净利润增速分别为10.82%/2.51%/14.3%。Q3收入增长环比Q2加速约6个百分点，扣非利润加速更为显著，反映出行业景气度的边际改善。
从细分板块看，酱油板块增长环比Q2有所加速。海天味业Q3收入同比+9.83%，其中酱油+8.72%、调味酱+10.17%、蚝油+7.83%、其他+15.08%，多品类均衡增长凸显龙头韧性。中炬高新Q3收入恢复正增长（+2.23%），改革成效初步显现，鸡精鸡粉业务+13.99%表现较好。千禾味业Q3收入同比-12.63%，主要系去年同期高基数（23Q3收入增速48.45%）叠加主动控货调整所致。
复合调味品板块Q3整体实现正增长。天味食品Q3收入同比+10.93%，中式菜品调料+18.07%快速增长，火锅调料止跌回升（+1.14%），香肠腊肉+19.68%。日辰股份Q3收入同比+6.45%（餐饮渠道+20.83%），宝立食品Q3收入同比+4.06%（轻烹解决方案+9.64%）。安琪酵母Q3收入同比+27.17%，其中国内+20.7%、国外+30.2%，海外渠道突破成效显著。涪陵榨菜Q3收入同比+6.8%，改革初见成效，收入止跌回升。
成本下行驱动毛利率修复，费用管控保持良好
2024Q3调味品板块毛利率同比+0.91pct至33.76%，主要受益于大豆、白砂糖、塑料瓶、玻璃瓶等原材料及包材价格同比下降。酱油板块毛利率同比+2.37pct，其中海天味业+2.07pct至36.61%，中炬高新+4.95pct至38.82%（受益于原材料成本下降及产品结构优化），千禾味业+0.67pct至37.54%。食醋板块恒顺醋业毛利率同比+9.47pct至35.61%，主要系低基数及原材料成本下降。
复合调味品板块毛利率同比+0.12pct，天味食品毛利率同比+0.76pct至38.83%（原材料成本回落与产品结构优化），日辰股份+0.61pct至39.04%，宝立食品-1.06pct至31.28%（产品结构变化及促销力度加大）。酵母板块安琪酵母毛利率同比-3.62pct至21.35%（产品结构变化及促销力度加大）。榨菜板块涪陵榨菜毛利率同比+10.48pct至56.17%（青菜头成本从2023年1100元/吨回落至2024年800元/吨，叠加高毛利率榨菜占比提升）。
费用端管控良好。2024Q3调味品板块期间费用率同比+0.22pct至13.63%，其中销售费用率同比-0.16pct至7.55%（费用精细化管控），管理费用率同比-0.04pct至6.55%。中炬高新销售费用率同比-1.86pct至6.26%（主动收缩市场投入），天味食品销售费用率同比-7.78pct至7.81%（费用投放结构调整）。涪陵榨菜销售费用率同比+5.5pct至17.24%（旺季加强地面推广）。
调味品细分板块2024Q3收入与毛利率表现| 细分板块 | 代表公司 | Q3收入增速 | Q3毛利率同比变动 | 核心驱动因素 |
|---|
| 酱油 | 海天味业 | +9.83% | +2.07pct | 原材料成本下降+提质增效 |
| 酱油 | 中炬高新 | +2.23% | +4.95pct | 成本下降+产品结构优化 |
| 酱油 | 千禾味业 | -12.63% | +0.67pct | 高基数+主动控货调整 |
| 复合调味品 | 天味食品 | +10.93% | +0.76pct | 中式复调快速增长 |
| 酵母 | 安琪酵母 | +27.17% | -3.62pct | 国内外需求回暖+产品结构变化 |
| 榨菜 | 涪陵榨菜 | +6.80% | +10.48pct | 青菜头成本回落+改革见效 |
龙头优势与投资主线
调味品行业具有刚需必选属性+低值低耗特点，行业仍处于较快发展期，目前行业格局分散，龙头企业有望持续提升市场份额。Q3数据验证了三条投资逻辑：一是龙头企业在需求波动中展现出更强的经营韧性——海天味业在多品类均衡增长基础上实现Q3收入+9.83%、扣非净利率20.65%；二是改革型企业存在修复弹性——中炬高新改革成效初步显现、收入恢复正增长，涪陵榨菜改革优化成果逐步显现、收入止跌回升；三是成本下行期的利润率弹性——大豆、包材等原材料价格下行推动行业毛利率修复，天味食品扣非净利率同比+7.19pct至19.94%。
展望2026年，调味品行业收入增长有望保持稳健，成本端若维持低位则盈利能力有望继续修复。建议关注综合优势明显的细分龙头海天味业，改革预期明确的中炬高新，以及中式复调快速增长的天味食品。
