中原证券研究所发布电气设备行业2025年度策略报告，系统梳理输变电、配电、电力设备出海三条主线的投资逻辑。报告指出，2024年电网投资明显提速（前10月+20.7%），电源/电网5年投资不平衡有望修复。特高压“十四五”收官叠加风光大基地外送需求，2025-2026年预计年均8条线路核准开工。全球电网投资长期增长，美国变压器供不应求（本土产能仅满足20%），国内电力设备出海机遇凸显。维持行业“同步大市”评级。
市场回顾——电气设备板块跑输大盘，输变电估值处于历史低位
截至2024年12月11日，中信电气设备板块涨跌幅为9.91%，跑输沪深300指数（17.79%）7.88个百分点，在30个中信一级行业中排名第22位。各子板块均实现上涨，电机（+18.97%）涨幅最高，配电设备（+12.10%）、输变电设备（+9.75%）、电力电子及自动化（+8.57%）次之。板块PE（TTM）为35.14倍，位于近5年32.84%分位。其中输变电设备PE仅为31.89倍，处于近5年10.04%分位，估值修复空间最大。2024年前三季度板块营收6517.29亿元（+7.01%），归母净利润418.40亿元（-11.7%），仅配电设备利润实现正增长（+16.92%），行业盈利分化明显。
电网投资逻辑——电源/电网5年不平衡终迎修复
2018年至2023年，电源投资从2721亿元跃升至9675亿元（+6954亿元），电网投资从5373亿元降至5275亿元（-98亿元），电源/电网投资缺口急剧扩大。2023年电网投资占比跌至35%，电源投资反超电网4400亿元。这种不平衡导致新能源消纳压力加大——2018年每千瓦风光装机年发电2317度，2023年降至1050度（-54.7%）。2024年前10月电网投资4502亿元（同比+20.7%），占比回升至38.5%，电网投资加速修复趋势确立。国网“十四五”规划投资约2.24万亿元，南网约0.67万亿元，合计近3万亿元。2024年国网输变电前5次招标合计657.4亿元（同比+11.4%），组合电器（25%）和变压器（22%）是主要招标品类。
特高压景气——2025-2026年建设高峰，柔直占比提升
我国特高压已建成20交20直共40条线路。国家能源局“十四五”规划“三交九直”12条特高压通道中，8条已核准开工，陕西-河南、蒙西-京津冀、藏东南-粤港澳3条待核准。国家电网2024年新增“5交9直”储备项目可研招标，总计5交12直17条线路待核准。预计2025-2026年年均2-3条交流、6条直流线路核准开工。风光大基地外送是核心需求——第二批大基地“十四五”投产200GW（外送150GW），需建约16条直流线路。柔性直流占比提升（2024年开工线路柔直占比50%，vs2023年0%），适配新能源并网，IGBT国产化推进将进一步降低成本。2024年特高压前5次招标179.1亿元，换流阀（33%）和换流变压器（23%）占比最高，国电南瑞（20.6%）、中国西电（20.2%）中标领先。
出海机遇——全球电网投资与变压器出口高增
全球电网投资保持长期增长，IEA预计2030年超6000亿美元。2024年前10月12类电气设备出口675.5亿美元（+8.4%），变压器出口52.9亿美元（同比+28%），连续3年保持20%以上增速。美国变压器交付周期从2021年50周拉长至120周，本土产能仅能满足20%需求。驱动因素包括：美国超70%输电系统运行超25年（设计寿命30-40年）带来的更新需求，以及AI数据中心（全球8000个数据中心33%位于美国）带来的新增电力需求。中国变压器企业凭借性价比和产能优势，有望在美国进口缺口扩大中持续受益。
电气设备行业核心数据一览| 指标 | 数据 | 同比变化 |
|---|
| 电网投资（2024年1-10月） | 4502亿元 | +20.7% |
| 国网输变电招标（前5次） | 657.4亿元 | +11.4% |
| 特高压待核准线路 | 5交12直共17条 | — |
| 智能电表招标 | 8933.2万只 | +25.32% |
| 变压器出口（1-10月） | 52.9亿美元 | +28.0% |
| 美国变压器交付周期 | 120周 | vs2021年50周 |
