长城证券产业金融研究院发布传媒互联网2025年度策略报告，系统梳理传媒行业复盘与展望。报告指出，AI赋能叠加政策转暖，传媒行业具备牛市基础。重点关注三大主线：出海（游戏、短剧、短视频、跨境电商）、AI应用（电商、影视、营销、3D）、港股互联网。游戏版号常态化发放推动供给侧提质，24Q3行业规模创历史新高；AI多模态能力持续提升，海外AppLovin业绩高增验证商业化能力；政策鼓励文化出海，传媒行业已满足牛市的必要条件。
传媒行业复盘——24年整体震荡，估值仍具性价比
2023年底至2024年初，受出版所得税政策调整和《网络游戏管理办法》草案影响，传媒行业深度调整。此后在AI应用突破、游戏版号常态化发放、短剧出海等催化下，传媒指数逐步企稳。24Q1-3传媒行业收入3668.58亿元（+0.53%），归母净利润233.46亿元（-32.58%），利润下降主要因出版所得税到期及优质内容供给不足。游戏板块24Q1-3收入+5.31%但利润-29%，买量成本上行（销售费用+23%）是主因。估值层面，24Q3传媒行业公募重仓占比0.91%，低配0.65%，游戏板块超配0.11%为唯一超配子板块。传媒行业维持低配，基金持仓处历史低位，筹码结构不构成行情压力。
游戏行业——版号常态化+出海加速，收入创历史新高
24M1-10发放1072款国产游戏版号及90款进口游戏版号（均已超2023全年），版号常态化推动供给侧提质增量。24Q3中国游戏市场收入917.66亿元（环比+22.96%，同比+8.95%）创历史新高。出海方面，24Q3自研游戏海外收入51.69亿美元（同比+21%，环比+15%），增速明显提速。据Newzoo，2024年全球游戏市场规模1877亿美元（+2.1%），中国厂商在欧美日韩渗透率仍有较大提升空间。重点公司：腾讯24Q3游戏收入+13%，《DNF手游》等驱动；神州泰岳SLG新游储备丰富；三七互娱《斗罗大陆：猎魂世界》已测试；完美世界《诛仙世界》12月19日公测。
AI应用——多模态持续突破，商业化加速验证
AI多模态能力快速提升：快手可灵、字节豆包、美图MOKI、Minimax等视频大模型陆续推出，赋能影视制作各个环节。海外AppLovin推出AXON 2.0后软件平台收入+66%，实现扭亏为盈，AI广告引擎可在微秒内完成广告拍卖，提升达标率及素材制作效率，AI+营销商业化能力获验证。AI+电商方面，Shopify收入连续6个季度同比+25%+，AI可从推荐、客服、供应链、营销等多维度赋能商家。AI+3D方向，图生可交互3D空间能力实现重大突破。国内蓝色光标、易点天下、因赛集团等加速AI营销工具布局，AI有望带动A股广告营销公司议价能力及利润率提升。
电商与影视——渗透率提升，春节档有望复苏
电商方面，24Q1-3实物商品网上零售额同比+7.9%，远高于社零大盘3.3%，线上渗透率25.7%（+3.3pct）。平台互联互通持续推进——淘宝接入微信支付，京东物流接入淘宝天猫，京东接入支付宝，用户体验持续优化。跨境电商2013-2022年从2.7万亿增至12.3万亿（年均+20%+），东南亚、中东等新兴市场仍处红利期。影视方面，24年暑期档票房116.43亿元（-43.5%）、国庆档21.04亿元（-23%），优质内容供给不足导致承压。2025年春节档《封神第二部》《哪吒之魔童闹海》《唐探1900》等头部影片有望定档，前作票房均超45亿元，有望带动票房超预期复苏。
传媒行业核心数据一览| 指标 | 数据 | 趋势 |
|---|
| 传媒行业24Q1-3收入 | 3668.58亿元（+0.53%） | 持平 |
| 传媒行业24Q1-3归母净利润 | 233.46亿元（-32.58%） | 承压 |
| 24Q3游戏市场规模 | 917.66亿元（创历史新高） | 向上 |
| 24Q3游戏出海收入 | 51.69亿美元（+21%） | 加速 |
| 24Q1-3实物商品网上零售额增速 | +7.9%（vs社零+3.3%） | 韧性 |
| AppLovin软件平台收入增速 | +66% | 高增 |
