2024年农业板块各子行业景气分化显著，种植业受粮价调整承压，生猪养殖受益于猪价上涨与成本下沉实现扭亏为盈，宠物食品则延续了连续两年的快速增长。太平洋证券2025年农业年度策略报告指出，2025年各子行业景气分化格局或将延续，种植业粮价筑底有望上行、转基因扩面提速引领种业成长，生猪养殖盈利延续但幅度收窄，宠物食品内外销市场共振下有望保持两位数增长。板块整体PE 23.62倍处于近6年底部，投资安全边际较高。本文从种植、养殖、宠食三大子行业景气轮动角度，系统展望2025年农业投资的核心主线。
农业板块整体回顾——估值底部，子行业分化显著
2024年初至12月11日，申万农业指数下跌3.63%，同期上证综指上涨16.35%，板块表现弱于大市。子行业走势分化明显：动保、养殖、饲料指数下跌，渔业、种植和农产品加工指数上涨。从业绩看，2024年前三季度申万农业板块上市公司营收总额8944.14亿元同比-3.81%，但净利润总额325.89亿元实现整体扭亏为盈，主要受益于养猪板块盈利高涨——饲料/养殖板块净利润分别为51.41/227.02亿元，同比大幅扭亏。动保/农业综合/农产品加工/种植净利润同比分别下降51.7%/7.0%/28.6%/69.55%，分化显著。估值方面，截至2024年12月6日，农业板块整体法市盈率23.62倍、市净率2.42倍，均处于近6年底部区间，投资安全边际较高。太平洋证券维持农业板块"看好"评级。
种植产业链——粮价筑底，转基因扩面提速引领成长
种植产业链2024年景气低迷，主要受粮食丰产及粮价调整影响。自2019年以来国内粮食实现五连丰，2024年全国粮食总产7.065亿吨同比+1.6%，玉米、小麦等主要谷物产需关系由有缺口转为基本平衡，24/25年度供需关系偏松。但粮价近期已现筑底迹象：小麦、玉米市场价格自2022年底以来调整已有两年，小麦价格已接近最低收购价、下跌空间有限；玉米/大豆已率先出现售价与成本倒挂，预计生产将先调整，价格有望先进入上涨通道。在政策、市场及贸易加征关税预期等多重因素影响下，2025年粮价有望逐渐摆脱底部开始上涨。种业方面，24/25制种年玉米/水稻制种量为17/3.1亿公斤为历史较高水平，供需关系偏松，品种表现或继续分化、优质品种价格有望坚挺。中长期看，2023-2024年已有64个转基因玉米和17个转基因大豆品种通过国审，2024年9月主管部门明确推动转基因玉米大规模常规化种植，生物育种产业化将由试点进入扩面提速阶段。据测算，转基因产业化将为玉米种子和性状业带来约60亿元增量市场，大北农、隆平高科、荃银高科、登海种业等深度布局的龙头企业有望占据领先地位。
2024/25年度两杂种子供需情况| 品种 | 制种量（亿公斤） | 期末供需比 | 历史水平 |
|---|
| 杂交玉米种子 | 17.0 | 175% | 历史较高水平 |
| 杂交水稻种子 | 3.1 | 128% | 历史较高水平 |
生猪养殖——产能缓增，2025年景气延续但猪价小幅回落
2024年生猪养殖行业景气高涨，猪价经历了先上行后下行的过程，全年大多数企业盈利良好、盈利水平处于历史较高水平。后非瘟时期猪周期特征明显变化：周期时长从3-4年缩短至2-3年，波幅从1倍扩大至1-1.5倍。产能修复缓慢是核心特征：截至2024Q3，18家上市猪企中仍有10家资产负债率超60%；16家上市猪企生产性生物资产账面价值250.88亿元同比-18.5%、环比基本持平，头部企业扩张势头明显放缓。中小散养户持续面临较大的非瘟防控压力，24年4-10月全国能繁母猪从3986万头增至4073万头、累计仅增长2.18%，预计未来1个季度产能增长有限。对2025年猪价走势不宜悲观，预计全年中枢15-16元/公斤，行业或继续盈利。企业竞争已从"非瘟时代"的资本竞争转向"后非瘟时代"的成本竞争，成本持续领先的龙头市场份额有望持续增长。
宠物食品——持续高景气，内外销双轮驱动成长
宠物食品是农业板块中景气度最高的子行业，2023-2024年连续两年快速增长。内销市场方面，2024Q1-Q3宠物板块上市公司国内业务营收35.8亿元同比+20.4%，双十一宠物食品销售同比+23%、较2022年增长60%。线上平台发展是重要推手——2024年618大促宠物食品GMV 55亿元同比+10%（电商大盘-2.5%），逆势增长特征明显。外销市场方面，2024年前10月零售包装宠物食品出口额12.28亿美元同比+22%，出口量27.25万吨同比+27%。上市宠企大多在东南亚、美国、加拿大等地建厂实现产能出海，海外盈利受关税及汇率影响较小。对标海外，美国单宠年均消费约4000-4500元、日本超5000元，而国内仅2405元；以4000元/只、0.4只/户对标，国内宠物市场潜在规模约8000亿元，为现有市场一倍以上。板块PE 34.28倍处于近5年较低位置，投资安全边际较高。
