东吴证券研报指出，2025年作为“十四五”收官之年，军工行业最大变量是订单下达带来的产业链上下游业绩切换。2024年行业经历了订单延后和业绩下滑的双重压力，板块“业绩底”正在形成。随着订单逐步下达、人事调整落地，军工板块有望实现高增速和估值修复。
十四五收官之年，军工行业迎来业绩拐点
2025年Q3军工行业营收1965.32亿元，同比增长60.3%，单季利润为近9个季度首次正增长。这一数据标志着军工行业正式走出长达两年的业绩低谷。从全年维度看，2025年板块实现营业收入8314.93亿元，同比增长8.44%，归母净利润318.90亿元，同比增长18.50%。行业终结了此前“增收不增利”的困局，经营性现金流连续高增，营运质量与盈利质量同步改善。
业绩改善的核心驱动力来自订单的集中释放。2025年以来，随着十四五中期调整逐步完成，各大军工集团主要人事调整基本落地，终端客户需求陆续释放。军工电子盈利能力企稳，导弹及低成本弹改善最为明显。行业归母净利润同比增速连续6个季度录得负值后，下跌幅度在2025Q1有所收敛，Q3实现正增长。
订单放量驱动产业链上下游业绩切换
订单的下达情况是影响军工行业业绩的关键变量。2025年多家上市公司公告大额订单，集中在上游零部件厂商，板块各细分领域呈现点状修复。随着订单的逐步下发，军工产业链上下游企业将迎来业绩的快速增长。上游电子元器件、芯片公司业绩增长显著，如火炬电子、鸿远电子净利润增速均在60%以上。
从细分板块来看，地面兵装（营收+30.87%）、导弹（+22.86%）、船舶（+11.75%）增速较快。从归母净利润来看，导弹（+90.25%）、船舶（+42.82%）、地面兵装实现扭亏。导弹链有望最早获得订单且后续弹性较大，成为明年弹性最大的方向之一。航空装备方面，军机将受益新机型批产和军贸双重驱动。
军工板块迈入“订单兑现+业绩驱动”新阶段
截至2025年11月10日，申万军工全年PE-TTM（剔除负值）修复至约70倍。结构显著分化：民参军、军贸出口及智能化标的领涨，传统主机厂表现平淡。行业正式迈入“订单兑现+业绩驱动”的高质量发展新阶段。
2026年作为“十五五”开局之年，军工行业将迎来需求刚性化、结构高端化与财务健康化的关键转折。核心判断包括：订单确定性显著增强，“十四五”尾单集中交付与“十五五”新规划启动形成双轮驱动；需求结构加速向新质战斗力和消耗性作战能力倾斜。军工产业已从过去依赖国内单一需求的模式，转向内需与军贸双轮驱动的多元增长格局。
表：军工行业2025年核心业绩指标| 指标 | 数值 | 同比变化 |
|---|
| 2025年板块营业收入 | 8314.93亿元 | +8.44% |
| 2025年归母净利润 | 318.90亿元 | +18.50% |
| 2025Q3单季营收 | 1965.32亿元 | +60.3% |
| 2025Q3单季利润 | 近9季度首次正增长 | — |
| 板块PE-TTM（2025.11） | 约70倍 | 结构显著分化 |
追进度主线下业绩切换的时间窗口
2025年作为十四五收官之年，“追进度”是全年主基调。持续的人事调整在一定程度上影响了十四五计划的执行率，军队建设目标倒逼内部问题解决。2025年新一轮采购周期开启，追进度带来核心产业链上下游的业绩切换。
从时间节奏看，随着Q1订单放量，高库存背景下Q2部分中上游企业业绩端改善，并逐步向中下游传导。预计军工元器件6月份订单将扭转下行趋势，下半年订单增速有望随年内二次需求释放而逐步转正。2025年恰逢抗日战争暨世界反法西斯战争胜利80周年，行业催化剂有望增多，叠加部分公司财报预期向好，结构性机会涌现。2027年建军百年目标临近，三年高景气有望延续。
