国金证券发布的《三重框架下的历史新高，金价有望冲击3100美元》报告指出，2025年1月伦敦现货金价上涨6.26%至2812美元/盎司，续创历史新高。经美国CPI调整后的实际金价已超越1980年2740美元的历史高点，确立实际金价历史新纪录。基于两阶段6因素黄金价格模型，国金证券预测2025年金价相对于2024年末上涨17.1%至3092美元/盎司，在特朗普政府政策影响下，金价有望突破3000美元大关。
金价再创历史新高，实际金价超越1980年
2025年1月伦敦现货金价自2024年底的2611美元/盎司上涨至2812美元/盎司，一举突破2024年10月的历史高点，月度涨幅6.26%。经美国CPI调整后的实际金价自1968年以来经历四轮大幅上涨周期：1980年1月均价2740美元、2011年9月均价2465美元、2020年8月均价2390美元、2024年10月均价2690美元。2025年1月实际金价均价2709.69美元，接近1980年历史高点，而2月实际金价均价已超越1980年，确立了实际金价层面的历史新高。
金价上涨五大核心逻辑
年初以来金价大幅上涨主要由五个核心逻辑推动：1）美国关税不确定性引发的再通胀风险及避险情绪；2）1月中上旬油价大幅上涨导致的通胀预期抬升；3）美国四季度GDP增速低于预期引致的滞胀担忧；4）12月美国CPI增速低于预期且1月底议息会议鹰派情绪较12月有所缓解；5）巴以和俄乌冲突等地缘政治风险引发的避险情绪。多因素共振推动金价在年初持续上行。
两阶段黄金价格模型详解
国金证券以2015年底为分界构建了两阶段黄金价格回归模型，从风险、机会成本、通胀、财政和动量趋势五个层面分析影响黄金价格的因素。一阶段模型（2005-2015）确定CPI、实际收益率、累计赤字率、黄金ETF持有量、地缘政治风险和美元指数6个变量为自变量；二阶段模型（2016-2024）将美元指数替换为全球央行黄金储备。两阶段模型调整后R²分别为95.98%和97.02%，具有高度拟合效果。一阶段中CPI指数对金价贡献最为显著，二阶段中全球央行黄金储备对金价影响最大。
2025年金价预测：3092美元/盎司
基于两阶段黄金价格模型，国金证券对2025年黄金价格进行预测：CPI当月值预计升至325.08，十年期实际收益率降至1.50%，美国累计赤字率升至10.00%，SPDR黄金ETF持有量增至1200吨，地缘政治风险指数升至150，全球央行黄金储备增至39680吨。模型预测金价2497.18美元/盎司，考虑模型未包括的解释因素后，预测2025年金价相对于2024年末上涨17.1%至3092.46美元/盎司。在特朗普政府上任后通胀预期抬升压降短端实际利率，下半年财政赤字率超预期抬升，金价有望突破3100美元。
表1：黄金价格模型2025年预测核心变量| 变量 | 2024年实际 | 2025年预测E | 变化方向 |
|---|
| CPI当月值 | 315.61 | 325.08 | 上升 |
| 十年期实际收益率（%） | 2.24 | 1.50 | 下降 |
| 美国累计赤字率（%） | 6.71 | 10.00 | 上升 |
| SPDR黄金ETF持有量（吨） | 872.52 | 1,200.00 | 上升 |
| 全球央行黄金储备（吨） | 38,720.00 | 39,680.00 | 上升 |
三重框架下的金价新高解析
国金证券运用三重黄金分析框架体系解析本轮金价创新高。从中观的实际利率分析框架看，1月金价上涨分两阶段：第一阶段通胀预期抬升主导金价上涨，实际利率波动小于通胀预期波动；第二阶段名义利率下行带动实际利率下行主导金价上涨。从市场供需分析框架看，关税预期触发金价启动，COMEX与LBMA价差显著拉大，COMEX黄金库存自1月8日起加速上升。从宏观信用分析框架看，1月2日美国债务上限自31.38万亿美元上修至36.1万亿美元，1月底未偿公共债务已达36.22万亿美元，创纪录债务对应的利息支出加重财政负担，美元信用持续被蚕食。
保险资金试点与各州黄金法定货币化
2025年2月7日，国家金融监督管理总局发布通知，正式开启保险资金投资黄金业务试点，10家保险公司参与，投资黄金账面余额合计不得超过上季末总资产的1%。此举拓宽了保险资金运用渠道，为黄金市场带来新资金流入。截至2025年2月，美国已有46个州正式宣布将黄金和白银赋予与美元并驾齐驱的法定货币地位，自2024年以来已有16个州先后公布以黄金取代美元的举措，反映对美元购买力下降和通胀不确定性的担忧。
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