中银国际证券2025年度策略报告指出，医药生物板块2024年表现低迷——截至11月26日申万医药生物板块下跌11.46%，在31个申万一级行业中排名倒数第一，跑输沪深300指数23.38个百分点。板块整体估值26.93倍，与2021年相比仍处低位。2023年医保基金支出增速（15.18%）明显高于收入增速（8.66%），医保覆盖率已达95%以上，控费压力持续存在。但中银证券认为，投资者对“反腐”和“集采”的悲观预期已充分反映，医药行业刚需性仍在，2025年板块业绩值得期待。
估值触底：26.93x对应历史低位
医药板块估值已回落至历史较低水平。中银证券研报数据显示，截至2024年11月26日，申万医药生物板块整体估值为26.93倍，与2021年的估值水平相比仍处于较低位置。2024年板块表现低迷——年初至今下跌11.46%，排名第31位（倒数第一），同期沪深300上涨11.92%，医药跑输大盘23.38个百分点。分子板块看，医药流通实现正收益，化学制药和原料药跌幅最小（-0.91%），疫苗（-34.23%）、线下药店（-32.62%）、医疗研发外包（-24.26%）跌幅最大。中银证券认为，当前估值已充分反映了集采和反腐的悲观预期，后续板块具备一定的配置价值。
业绩承压但Q3改善：收入中位数0.53%转正
医药板块24Q3业绩仍承压但已显现改善信号。中银证券研报数据显示，SW医药生物板块24Q1-Q3收入增速中位数为-0.51%，归母净利润增速中位数为-6.73%。但Q3单季收入增速中位数已转正至0.53%，较Q2的-0.44%有所改善。分板块看，医疗耗材Q3收入增速13.69%、利润增速15.06%，表现突出；化学制剂Q3收入增速3.65%、利润增速7.58%；医疗设备利润端仍承压（Q3利润增速-16.70%）。中银证券认为，随着反腐影响逐步减弱、手术量和诊疗量恢复，2025年板块业绩有望逐步回归正常增长轨道。
医保压力：支出增速高于收入，控费持续但边际影响递减
医保支付压力是医药行业长期面临的核心矛盾。中银证券研报数据显示，2023年医保基金总收入3.3万亿元（同比+8.66%），总支出2.8万亿元（同比+15.18%），支出增速明显高于收入增速。我国医保覆盖率已达95%以上，覆盖人数增长空间有限。在参保人数见顶的背景下，医保压力将持续推动集采、DRG/DIP等控费措施深化。但中银证券认为，已集采品种的价格风险已基本出清，而未集采品种价格仍有下行空间。集采实施多年后，许多品种已进入价格平稳窗口期——冠脉支架使用量年均增长17%、人工关节续标降幅仅6%等案例表明，集采后的品种可以通过“以量补价”实现收入稳健增长。
投资策略：底部区域的三种配置思路
中银证券建议在医药板块估值低位布局三类方向。思路一：稳健增长方向——已集采出清品种，器械（骨科、心脑血管、眼科）和药品（恒瑞医药、信立泰等），估值已消化、需求确定性强。思路二：困境反转方向——CXO（阳光诺和、昭衍新药等）和设备（联影医疗、迈瑞医疗等），随投融资回暖和财政政策改善有望迎来反转。思路三：创新成长方向——创新药出海标的（信达生物、康方生物、科伦博泰等），政策支持和海外市场打开成长空间。中银证券认为，医药板块当前估值处于历史低位，叠加2025年业绩改善预期，板块整体有望迎来估值修复行情。
医药板块估值与医保核心数据
| 指标 | 数据 | 时间 |
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| 申万医药PE（TTM） | 26.93倍 | 2024年11月26日 |
| 医药板块2024年涨跌幅 | -11.46%（第31名） | 2024年1-11月 |
| 医药跑输沪深300 | 23.38个百分点 | 2024年1-11月 |
| 医保基金收入增速 | 8.66% | 2023年 |
| 医保基金支出增速 | 15.18% | 2023年 |
| 医保覆盖率 | 95%以上 | 2018年 |
风险提示
中银证券提示，医药板块估值修复需关注以下风险：集采政策实施力度超预期的风险——若后续集采持续加码，可能对企业利润产生负面影响；企业研发不及预期风险——创新药械研发存在不确定性；产品销售不及预期风险——创新产品临床推广阻力可能导致销售低于预期；与投资相关的风险——医疗服务、零售药店及创新药械存在并购或管线投资风险。建议投资者在关注估值低位布局机会的同时，密切跟踪政策变化和企业基本面改善信号。
