国泰君安2024年12月基础化工行业报告指出，三氯蔗糖行业正经历从价格低谷到景气修复的转折。2024年7-8月，三氯蔗糖价格跌至全年最低的10万元/吨，行业亏损严重。8月底起行业格局改善，供给端收缩推动价格逐步上涨至当前的24万元/吨，行业库存快速下降。金禾实业是三氯蔗糖、安赛蜜和香料麦芽酚的全球主要生产商，有望充分受益于甜味剂景气度提升。本文基于报告数据，分析三氯蔗糖价格景气的驱动逻辑与投资机会。
行业秩序修复，三氯蔗糖开启价格景气周期
2021年以来，三氯蔗糖行业生产规模经历大幅扩张，产量快速增长。受供需矛盾压制，2023年9月市场上涨一轮之后，三氯蔗糖处于下行通道。根据百川资讯，2024年7-8月三氯蔗糖价格跌至全年最低的10万元/吨。
8月底起行业格局改善，产品价格逐步上涨至当前的24万元/吨。供应端提供较强支撑，行业库存快速下降。三氯蔗糖有望开启价格景气周期。金禾实业作为全球主要三氯蔗糖生产商，产品价格逐步上涨对公司业绩的正向拉动作用预计从Q4开始体现。
甜味剂代糖需求快速增长，三氯蔗糖为第五代主流甜味剂
安赛蜜、三氯蔗糖有望逐渐替代阿斯巴甜。化学合成甜味剂已历经六代产品，第四代甜味剂安赛蜜是目前世界上综合性能最好的甜味剂之一，第五代甜味剂三氯蔗糖被誉为“近乎完美”的甜味剂。消费者对阿斯巴甜的排斥使得厂商更多地使用三氯蔗糖、安赛蜜。
安赛蜜和三氯蔗糖需求占比持续提升。三氯蔗糖口味自然，常与安赛蜜、果葡糖浆等混合复配得到需要的甜味，在饮料、食品、医药等领域广泛应用。代糖需求快速增长推动甜味剂市场规模持续扩容。
金禾实业——代糖龙头地位稳固，定远二期贡献增量
金禾实业是甜味剂安赛蜜、三氯蔗糖和香料麦芽酚的全球主要生产商。2024H1主要产品中食品添加剂占比51.8%，基础化工占比40.2%。公司具有产业链一体化的规模化和集约化优势，各个拳头产品均实现主要原材料内部配套，有效降低生产成本。
安赛蜜行业格局或于2025年起改善，麦芽酚产品价格整体呈缓慢阶梯型上涨趋势。定远二期一阶段试生产，拟投资粉煤化装置替代固定床工艺。公司与万华营养科技签署合作协议，优先将佳乐麝香装置进行技术升级和产能扩建，扩建后规模达1万吨/年。基础化工方面拟投资20亿元建设年产20万吨合成氨航天炉粉煤气化替代固定床工艺。金禾实业有望充分受益于甜味剂景气度提升。
三氯蔗糖行业进入景气向上周期
三氯蔗糖行业在经历大幅扩产后的价格战之后，行业秩序正在修复。低价格导致高成本产能退出，行业供给收缩。当前三氯蔗糖价格从底部10万元/吨回升至24万元/吨，行业盈利显著改善。
行业库存快速下降至低位，供应端提供较强支撑。需求端代糖趋势持续，下游饮料、食品等行业对三氯蔗糖需求保持增长。在供给收缩、需求增长、库存低位的多重因素共振下，三氯蔗糖有望开启持续的价格景气周期。金禾实业作为全球主要供应商将充分受益。
