德邦证券研究所报告指出，煤炭板块股息率5.4%位列各行业前列，显著高于一年期国债收益率（约2%）。资产负债表修复后企业现金充裕、负债率降至60%以下，持续高分红基础夯实。市值管理“十四条”和回购增持再贷款落地，险资成本下滑背景下高股息资产配置价值突出。煤炭股在DDM分子分母端有望迎来双击，投资价值凸显。
高股息基础——资产负债表修复，现金充裕
2016年供给侧改革后，煤炭行业资产负债率从70%高位持续下降。2023年行业资产负债率均值59.86%，2024年9月进一步降至59.78%，较2022年均值61.37%明显改善。资本开支方面，2017年以来虽然维持增加，但占营收比重仅小幅增长，货币资金总额持续稳定增长。CS煤炭板块货币资金总额在2023年末达到历史高位，企业抗风险能力大幅增强。样本公司2023年综合分红率48%，较2022年提升4个百分点。晋控煤业、潞安环能、陕西煤业净现金/净资产分别为46.1%、46.8%、25.8%，未来分红有进一步提升潜力。长协定价机制下盈利中枢提升且更加稳定，可持续的高分红基础得到夯实。
市值管理与增持回购——政策催化价值重估
2024年11月15日，《上市公司监管指引第10号——市值管理》正式落地，明确上市公司可通过并购重组、股权激励、现金分红、股份回购等方式提升投资价值，长期破净公司应制定估值提升计划。10月央行设立股票回购增持再贷款，首期额度3000亿元，年利率1.75%。从煤炭板块24Q3业绩年化计算，假设与2023年分红比例一致，对应股息率为5.3%（截至12月9日收盘），明显高于再贷款利率。中国神华、陕西煤业、中煤能源、兖矿能源、平煤股份等已披露增持回购计划，持续凸显板块投资价值。政策推动下，公司治理结构有望优化，估值有望迎来重塑。
险资配置偏好——FVOCI会计处理利好高股息
IFRS9将金融资产简化为三分类，FVOCI类别中股利收入直接计入损益表，当权益投资终止时累积利得转入留存收益。保险公司更偏好配置高股息股票以获取稳定股息收入，同时避免股价波动对利润表的影响。2024年再融资项目减少，保险公司或更偏向加配高股息资产并计入FVOCI账户以抵御市场波动。为缓解负债成本压力，预定利率从3.0%降至2.75%甚至更低，无风险利率下行阶段高股息投资价值凸显。2019-2023年高分红行业平均股息率排名：煤炭（6.09%）>银行（4.98%）>水电（3.14%）>铁路（3.04%）>港口（2.48%）。煤炭板块股息率领先优势明显。
DDM模型双击——分子分母共振提升估值
从DDM视角看煤炭企业估值，分子分母端有望迎来共振。分子端：国内长协机制为煤企盈利构建稳健安全垫，宏观经济恢复伴随中长期供给不足逻辑未变，煤价中枢有望逐步上行增厚企业利润。“新国九条”下分红稳定性、持续性和可预期性有望再迎强化。分母端：宏观经济不确定性下利率水平易下难上，预期回报率下滑带动DDM模型分母端贴现率持续降低。煤炭股股息率5.4%远高于1年期国债收益率，在降息周期下配置价值突出。分子分母共振下，煤炭行业投资价值凸显，估值提升空间显著。
煤炭高股息与可比行业对比| 行业 | 平均股息率（2019-2023） | 资产负债率 | 分红特点 |
|---|
| 煤炭 | 6.09% | 59.8% | 长协稳定盈利，高分红持续 |
| 银行 | 4.98% | — | 稳定分红，但资本充足率约束 |
| 水电 | 3.14% | — | 现金流稳定，增长有限 |
| 铁路 | 3.04% | — | 公用事业属性，分红平稳 |
| 港口 | 2.48% | — | 周期波动，分红不如煤炭稳定 |
