2025年铝行业的投资逻辑正在发生根本性转变——氧化铝价格中枢下移，利润逐步向电解铝转移。国盛证券在铝行业报告中指出，重点推荐暂无氧化铝产能或电解铝产能布局较大的企业。天山铝业氧化铝实现全部自供、电解铝指标140万吨；神火股份170万吨电解铝布局新疆+云南成本优势显著；云铝股份305万吨绿色铝龙头深耕产业链；中国宏桥646万吨产能位列国内第二；中国铝业全产业链布局的央企巨擘，五大标的处于不同的受益梯队。
天山铝业——氧化铝全部自供，海外资源禀赋突出
天山铝业“煤电铝”一体化布局优势凸显。公司原料资源丰富，铝土矿远期规划产能或超700-800万吨/年。2024H1氧化铝年产能250万吨，可满足集团内电解铝生产所需的全部氧化铝原料需要，远期规划总产能或达450万吨/年。截至2024年上半年公司拥有电解铝指标140万吨，其中已建成120万吨，剩余20万吨正积极规划建设。
几内亚铝土矿项目已进入生产开采阶段，具备生产及运输铝土矿产能约600万吨/年，即将向国内发运。广西铝土矿远期规划建设100-200万吨/年，印尼铝土矿已完成三个矿权收购，未来所产铝土矿将全部用于公司印尼氧化铝项目所需原料。公司氧化铝完全自供能力使其在利润传导过程中受益确定性最高。
神火股份——煤电铝资产优质，新疆+云南布局成本优势显著
神火股份电解铝产能170万吨/年（新疆煤电80万吨/年、云南神火90万吨/年），装机容量1400MW。2024H1公司控制的煤炭保有储量13.26亿吨，可采储量5.8亿吨，煤炭业务为电解铝提供成本支撑。新疆基地享受低能源成本优势，云南基地受益于绿色水电优势，双基地布局增强成本韧性。2024年Q4云南因电力充沛或不限产，神火股份云南基地产能利用率有望维持高位，受益于电解铝盈利修复弹性较大。
云铝股份——绿色铝龙头，深耕电解铝产业链
云铝股份坚持绿色铝材一体化发展战略。截至2024H1，已形成年产氧化铝140万吨、绿色铝305万吨、阳极炭素80万吨、石墨化阴极2万吨、绿色铝合金160万吨的产业规模。电解铝生产基地全部位于云南，依托丰富的绿色电力优势，2024年上半年生产用电结构中绿电比例80%以上。云铝文山已形成年产140万吨氧化铝生产规模，为绿色铝产业提供铝土矿-氧化铝资源保障。
中国宏桥与中国铝业——产能规模与全产业链优势
中国宏桥电解铝总产能达646万吨，位列国内第二。山东地区年产能合计497.1万吨，云南文山及红河项目持续推进产能布局优化。一体化布局资源禀赋突出，在氧化铝价格回落周期中受益弹性显著。中国铝业通过收购云铝股份股权（合计29.1%），电解铝产能由2019年379万吨增长至2023年746万吨，CAGR达18.4%。在建项目内蒙古华云三期17万吨、青海分公司10万吨投产后，年产能将达773万吨。全产业链布局优势在利润传导周期中最为稳健。
重点铝业标的电解铝产能与受益逻辑对比
表：重点铝业标的电解铝产能与2025年受益逻辑| 公司 | 电解铝产能（万吨） | 氧化铝自供能力 | 核心优势 | 2025年受益逻辑 |
|---|
| 天山铝业 | 140（在建20） | 250万吨，全部自供 | 几内亚/广西/印尼铝土矿布局 | 氧化铝自供成本优势最突出 |
| 神火股份 | 170 | 少量 | 新疆低能源成本+云南绿色水电 | 双基地成本韧性，盈利弹性大 |
| 云铝股份 | 305 | 140万吨（文山） | 绿电比例80%+，绿色铝龙头 | 水电优势+产能规模，受益确定性高 |
| 中国宏桥 | 646 | 充足 | 产能国内第二，一体化布局 | 规模效应最显著，弹性最大 |
| 中国铝业 | 746（在建773） | 1737万吨（行业第一） | 全产业链央企巨擘 | 产业链最完整，受益最稳健 |
