2024年电解铝产业链的核心矛盾集中于氧化铝环节，但2025年的定价逻辑将发生根本性转移。平安证券2025年有色金属行业年度策略报告指出，随着国内电解铝运行产能逼近天花板（2024年11月达4368万吨）且海外增量节奏不及预期，电解铝自身基本面的供需矛盾将成为定价核心。新能源领域（光伏+新能源汽车）持续引领需求增长，传统地产拖累减弱，全球电解铝供需缺口预计从2024年84万吨扩大至2025年167万吨。产业链利润将从氧化铝向电解铝环节再平衡，铝价中枢有望向上重估。本文从供给刚性、需求结构、利润再平衡三个维度，前瞻铝行业投资机会。
供给刚性——产能天花板临近，国内外增量有限
中国电解铝供给端刚性加速显现。2017年供给侧改革以来，新增产能以产能转移及存量指标建设为主。2024年11月国内电解铝年化运行产能达4368万吨，逐步逼近4500万吨合规产能天花板。2023年产能利用率约92%，受电力不稳定性特征影响，运行产能较难达到建成产能水平。水电大省云南枯水期限产仍为常态，绿电省产能难以充分释放。海外电解铝增量同样有限，未来几年每年约一百万吨，印尼Inalum、华青铝业、南山铝业等贡献主要增量，但部分项目配套基础设施建设周期存在超预期可能。国内外供给端弹性同步收窄，供应刚性正从预期走向现实。
需求结构——新能源接棒传统成为增长第一引擎
电解铝需求结构正经历深刻转变。新能源领域（光伏+新能源汽车）已超越传统建筑领域成为铝需求增长的核心引擎。汽车方面，受单车用铝量增加趋势同步带动，预计2025年全球新能源汽车销量约2200万辆，对应平均单车用铝量约233kg，新能源汽车领域铝需求CAGR达32%。光伏方面，铝边框作为光伏边框主流，市场渗透率超95%，光伏装机持续提升驱动铝需求弹性持续释放。传统领域方面，铝型材成品库存比已降至低位，加工端景气度底部回升，地产端拖累逐步减弱。新能源引领+传统企稳，铝需求增长动能切换完成。
H3：利润再平衡——从氧化铝回归电解铝
2024年受氧化铝成本不断走高影响，电解铝利润空间边际压缩。2025年电解铝定价将聚焦自身基本面供需矛盾，产业链利润预计自氧化铝向电解铝再平衡。低库存水平将加速抬升平衡脆弱性——全球铝库存处于低位，任何需求边际改善或供给扰动都将被放大为价格弹性。供给刚性及低库存组合下，电解铝紧缺预期有望逐步转为现实，铝价中枢开启新的上行趋势。电解铝利润与铝价趋势一致性抬升，氧化铝成本传导有效性提升，铝价为电解铝利润的核心主导变量。建议关注产业链一体化布局的企业：天山铝业、中国铝业、神火股份、云铝股份。
