互联网平台当前估值处于历史低位，安全边际充足。美团2025E PE仅15.9倍、携程16.5倍、腾讯14倍，均处于近年估值区间底部。东吴证券研究报告指出，2025年宏观层面仍有不确定性，但三大方向值得重点关注：受益于企业预算向高效率渠道集中的交易类和广告平台、第二成长曲线清晰的α标的、以及经济复苏弹性标的。电影大盘在2024年低基数下有望修复，游戏公司对应2025年PE约15倍处合理中枢，出版行业高股息（4%-6%）价值凸显，建议加大配置。
互联网——把握三大方向，推荐美团、携程、腾讯、阿里巴巴
2025年宏观层面仍面临较多不确定性：国内消费刺激政策效果、美国特朗普上任后举措、美联储降息节奏等。在不确定性中建议把握三大方向：方向一，受益于企业预算向高效率渠道集中、消费者追求质价比趋势、竞争格局相对较好的平台。交易类平台中，本地生活和OTA龙头成长性继续优于电商——美团到店酒旅GTV保持高增长，线上化率提升空间显著；携程集团受益于出境游恢复和国际化布局。广告平台中，哔哩哔哩、腾讯等广告库存仍有释放空间。B端服务市场中，满帮集团（跨域货运）、顺丰同城（即时配送）深耕垂类领域。方向二，第二成长曲线清晰的α标的，如携程集团出海业务取得积极进展。方向三，弹性方向标的——阿里巴巴竞争能力增强实现份额提升；途虎-W、贝壳-W、BOSS直聘等与消费强相关平台有望受益于经济复苏超预期。综合基本面及当前估值，重点推荐美团-W、阿里巴巴-SW、携程集团、腾讯控股、满帮集团。
影视——2024年低基数，2025年春节档值得期待
2024年电影大盘疲弱，1-11月总票房402亿元（-21%），暑期档同比下滑44%甚至低于2015年水平。优质大片供给不足是核心原因——疫情期间生产减少、2023年上线较多库存片，导致2024年新片供应不足。展望2025年，电影大盘在低基数下有望修复。春节档预计至少4部头部影片（均为IP系列续作）：《封神2》（前作26亿）、《哪吒之魔童闹海》（前作50亿）、《唐探1900》（系列累计超87亿）、《熊出没：重启未来》。《蛟龙行动》《欢迎来龙餐馆》《刺杀小说家2》等亦值得期待。推荐万达电影（影院龙头+内容突破）、光线传媒（动画电影储备丰富）、博纳影业（《蛟龙行动》等大片），港股关注猫眼娱乐。
游戏——估值合理中枢，新游兑现驱动EPS提升
2024Q1-3中国游戏市场规模2390亿元（+5%），供给驱动需求特征显著。《黑神话：悟空》等头部产品带动Q3创新高。自研游戏海外收入137亿美元（+10%），结束2022-2023年萎靡重启增长。版号方面，2024年1-11月1281款游戏过审（超2023全年），监管持续释放积极信号。当前A股游戏公司对应2025年PE约15倍，处于历史估值合理中枢。看好各家新游储备充沛，随着新产品陆续上线将带来收入、利润增量，对应EPS、PE提升。推荐强产品周期的恺英网络、神州泰岳、巨人网络、完美世界、创梦天地、吉比特、三七互娱、心动公司、宝通科技等。
出版——高股息价值凸显，所得税政策或有边际变化
教育出版公司基本面稳固、现金流充沛，教材教辅业务具有高准入门槛。按12月6日收盘价计算股息率（基于2023年归母净利润、2024年实际发放股息），TOP3为中文传媒（5.9%）、山东出版（5.2%）、中南传媒（5.0%，含中期分红），此外浙版传媒（4.9%）、凤凰传媒（4.7%）、长江传媒（4.7%）、皖新传媒（4.6%）等股息率均超4%。2024年起大部分国有出版企业不再享受企业所得税免征政策，24Q3行业归母净利润同比-37%，实际税率约25%。在鼓励国有文化发展的背景下，所得税政策后续可能存在优化空间。看好分红高、有渠道优势和内容资源优势的地方国有出版企业，推荐凤凰传媒、山东出版、南方传媒；建议关注中南传媒、中文传媒、浙版传媒、中原传媒、长江传媒、皖新传媒等。
