电解铝的供给端正面临前所未有的刚性约束，而需求端正经历深刻的结构性转变。东吴证券2025年工业金属年度策略报告指出，中国电解铝建成产能4781.9万吨已逼近工信部4500万吨红线，2025年全年新增产能仅45万吨。与此同时，下游需求结构中地产用铝占比从2021年29%降至2025年21%，交运和电力用铝占比合计从39%升至49%。在新需求的平稳增长下，铝的周期性波动有望逐渐平滑。本文从供给刚性、需求转变、供需平衡三个维度，全面预测2025年电解铝市场的运行格局。
供给刚性——产能红线+云南限产的双重约束
国内电解铝供给端已无弹性。截至2024年11月，中国电解铝建成产能4781.9万吨，开工4365.9万吨，逼近工信部4500万吨产能上限。2025年全年新增产能仅45万吨——中铝青海10万吨（置换升级项目，新投产产能）+霍煤35万吨（国家电投绿电铝项目，配套65万千瓦风电）。海外供给同样受制约——基准情境下2025年海外电解铝产能增加82万吨（同比+2.3%），主要来自印尼（华青铝业25万吨、南山集团25万吨）、印度等，但受能源价格和基础设施限制，实际增量存在不确定性。云南电力问题是供给端的不确定变量。云南省电解铝产能从2017年158.5万吨增至2024年638万吨（+303%），占全国近七分之一。云南电力结构中水电占比超80%，枯水期（1-4月）发电量大幅减少，2021至2023年西南地区因枯水期限电共减产4次，影响产能60-160万吨。2024年因来水较好未限产，但长期看绿电省枯水期限产仍为常态，国内产能难以有效充分释放。铝水比例提升进一步压减可流通铝锭供给。根据政策要求，2025年铝水直接合金化比例需达90%以上（2024H1仅71.5%），铝锭数量减少使贸易环节流动性大幅下降，存在阶段性供给不足风险。
需求转变——地产退位，新能源接棒
中国原铝需求结构已发生根本性转变。我们预期地产用铝从2021年的29%下降至2025年的21%，而交运及电力用铝比例则分别从24%、15%提升至25%、24%，均已超过地产。新能源汽车轻量化是交运用铝的核心驱动力。2022年BEV单车用铝188kg vs燃油车154kg，据IAI数据，2025年新能源车单车用铝可达250kg。我们预测2025年新能源车用铝需求达347.7万吨。光伏用铝来自组件边框（0.9-1.1万吨/GW）及支架（0.4-0.6万吨/GW），预测2025年电力用铝达1168.5万吨（yoy+10.8%）。建筑用铝虽然仍在下滑，但城中村改造+二手房装修对单位面积用铝量的提升提供了部分对冲。展望2025年，建筑用铝或进一步下滑至956.7万吨（同比-7.5%），但整体影响进一步弱化。
H3：供需平衡——2025年供小于求26万吨，铝价H2企稳上行
综合供需判断，2025年国内电解铝供小于求26万吨，维持紧平衡。虽然地产用铝将进一步下滑，但光伏+新能源汽车的新需求已具备巨大基数效应，有效弥补地产部分的需求下滑。铝价受成本端影响，上半年19000-20500元/吨区间震荡（成本端下行+新疆发运缓解累库），下半年企稳上行至20000-21000元/吨。
