中国航空业正站在“超级周期”的起点。国泰君安最新发布的航空行业深度报告指出，中国航空业是极少数具有超预期长期逻辑的行业之一。2019-2024年中国民航业机队规模年复合增速不到3%，而2024Q3行业客座率已高于2019年同期创历史新高。票价市场化改革与机队增速放缓两大条件均已实现，2025年供需恢复趋势确定，有望开启盈利中枢上升的超级周期。本文从供给收缩、需求复苏、客座率突破三个维度，系统分析中国航空业的供需格局与盈利拐点。
供给端——机队增速显著放缓，低增速可持续性超预期
中国航司机队增速已发生结构性变化。“十四五”期间航司基于空域时刻瓶颈理性规划机队显著放缓，2019-2024年中国民航业机队规模年复合增速不到3%，A股航司年复合增速仅2.1%。与以往两位数的增速中枢形成鲜明对比。这一放缓源于航司基于新增资产回报率下降的内生理性决策，预计未来持续性将超市场预期。飞机在手订单补充不改机队增速放缓规划，且飞机制造商供应链产能问题进一步影响实际交付低于计划。中国民航空域时刻瓶颈长期存在——中国实行严格的空域管制，民航空域占比仅20%，东部人口与机场密集导致干线市场时刻紧缺。2017-2019年主协调机场国内时刻几无增长，“控总量”政策严格执行。机队增速放缓将有助于三四线增投拖累效应消减，亦将有助于票价与盈利中枢上升。估算2024年行业机队规模较2019年累计增长超一成，而2024年暑运国内ASK较2019年增长近三成，国际增班将继续消化国内过剩运力。
中国航司机队增速变化对比（2010-2024）| 阶段 | 机队增速中枢 | 驱动因素 |
|---|
| 2010-2019（历史） | 10%以上 | 行业扩张期，航司积极引进飞机 |
| 2019-2024（十四五） | <3% | 空域瓶颈+航司理性规划+供应链问题 |
| 2024-2026E（展望） | 2-3% | 内生理性决策持续，实际增速或低于计划 |
需求端——航空消费内生增长，2025年政策提振可期
中国航空需求具有较好韧性与持续内生增长动能。回顾2003-2019年，中国航司收入（量价）年复合增速达13.7%，略高于GDP增速中枢。背后是中国航空消费仍处初级阶段——国人仅15%曾经乘机，2019年国人年均乘机仅0.47次，消费渗透率与频次均有巨大提升空间。2024年航空需求持续且加速增长，A股航司24Q3收入同比增长5%，较19Q3增长11%。淡旺季明显，公商务需求受差旅费用管控影响，因私需求价格敏感度提升。但淡季公商务需求已有所改善，或受益于预期改善。2025年期待政策提振，有望加速航空行业供需恢复。国际增班与免签政策持续优化将助力国际需求增长。自2023年12月，中方对部分国家试行免签并逐批扩大范围，2024年11月底再增日本等9国至38国且延长停留期限至30天，免签政策初步将持续至2025年底，将助力国际航空需求增长与国际增班。
客座率突破——2024Q3创历史新高，票价拐点临近
2024Q3行业客座率已高于2019Q3创历史新高，这是供需恢复的关键里程碑。2024年航司执行“客座率优先”收益策略，以价换量实现机队周转与客座率快速恢复，单位成本压力改善。2024Q4淡季行业客座率已明显高于2019年，更是全球居前。过于高企的淡季客座率或反映航司收益管理策略偏谨慎。过去二十年，客座率上升而客收下降，座收累计基本未变。但随着票价市场化改革完成，百大航线全票价累计上调超四成，未来高客座率可向票价市场化充分传导。2018-2024年百大航线加权全票价累计上调超四成，这意味着票价天花板已打开。待供需恢复，航司客座率合意后将积极尝试提价以继续最大化收益，票价拐点与盈利中枢上升将同步开启。
