2026年国内经济展望：通胀回归-251210（27页）.pdf

1、 敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告|宏观专题报告 2025 年 12 月 10 日 专题专题报告报告 就就 2026 年而言，随着“反内卷”政策的强力纠偏，猪周期与库存周期的自然年而言，随着“反内卷”政策的强力纠偏，猪周期与库存周期的自然触底，财政发力的累积效应显现，中国经济将迎来“通胀回归、盈利改善”，触底，财政发力的累积效应显现，中国经济将迎来“通胀回归、盈利改善”，经济发展将从“增速情结”转向“质量优先”，政策重心从规模扩张转向提升经济发展将从“增速情结”转向“质量优先”，政策重心从规模扩张转向提升发展的含金量。“反内卷”代表供给侧的理性回归，通过限制恶性竞争修复受发展的含金量。“反

2、内卷”代表供给侧的理性回归，通过限制恶性竞争修复受损的资产负债表；“猪油共振”代表价格周期的自然反转，猪周期触底回升与损的资产负债表；“猪油共振”代表价格周期的自然反转，猪周期触底回升与原油价格中枢的坚挺将共同推动原油价格中枢的坚挺将共同推动 CPI 与与 PPI 剪刀差收敛，进而带动剪刀差收敛，进而带动 GDP 平减平减指数在指数在 2026 年下半年转正年下半年转正。宏观叙事重构：重“质”超过重“量”宏观叙事重构：重“质”超过重“量”。1）治理“内卷”：供给侧的新一轮优化。）治理“内卷”：供给侧的新一轮优化。中央层面多次强调要“防止恶性竞争”、“畅通产业循环”，这意味着“反内卷”将成为 2

3、026 年供给侧改革的核心逻辑。这不同于 2016 年的行政化去产能，而是一次基于市场规则和质量标准的供给生态重塑。2026年，我们或将看到更多依靠市场化手段进行的兼并重组，行业集中度的提升将带来定价权的回归。2）利）利润周期回归。润周期回归。2026年工业企业利润会有明显改善，反内卷政策限制恶性供给-猪周期与油价共振推动价格回升-PPI 降幅收窄并转正-企业营收增速回升-利润率在低基数下从修复走向扩张。这一定程度上意味着，权益资产价格表现的驱动力或从 2025 年的“政策博弈”和“流动性宽松”转向更为坚实的“分子端”即盈利驱动。特别是中游制造业和上游资源品行业，在摆脱了价格战的泥潭后，其业绩

4、弹性将远超营收弹性。经济增长预测：经济增长预测：5%左右的路径演绎左右的路径演绎。我们预测我们预测 2026 年全年年全年 GDP 增速为增速为5%左右。这一预测主要基于对内需修复弹性以及出口韧性持“看好”判左右。这一预测主要基于对内需修复弹性以及出口韧性持“看好”判断。断。1）一季度：蓄势期（预计一季度：蓄势期（预计 4.7%）。）。受制于 2025 年房地产投资的惯性下行以及春节错位因素，一季度经济数据可能仍显疲弱。房地产市场的“自然出清”过程尚在磨底阶段，且地方政府化债初期的财政收缩效应可能对基建产生一定拖累。但考虑到 2025 年增发国债资金在年初形成实物工作量，以及春节期间服务消费的

5、旺盛，经济失速风险极低。2）二季度：企二季度：企稳期（预计稳期（预计 4.9%）。）。随着两会后新一轮政策细则的落地，特别是“两新”政策（大规模设备更新和消费品以旧换新）加力扩围的效应显现，制造业投资将逐步接棒地产投资，成为稳增长的中流砥柱。3）三季度：加三季度：加速期（预计速期（预计 5.2%）。）。这或是全年经济的关键转折点，我们预测 PPI 将在三季度同比转正，价格信号的积极变化将传导至部分企业补库行为，带动工业生产提速。同时，随着美国补库周期的开启，外需订单韧性增强，出口对经济的拉动作用进一步凸显。4）四季度：冲刺期（预计四季度：冲刺期（预计 5.0%）。）。在“反内卷”成效巩固、企业

6、利润实质性改善的背景下，居民收入预期有望修复，带动消费倾向回升。叠加消费补贴政策的持续发力，经济增速有望继续保持相对高位，完成全年 5%左右的目标。投资：结构分化中仍存投资：结构分化中仍存亮点亮点。1）制造业投资：制造业投资：5%的强劲增长的强劲增长。制造业投资是制造业投资是 2026 年经济的最大亮年经济的最大亮点，预计全年增长点，预计全年增长 5%。驱动力主要来自三个方面。驱动力主要来自三个方面：“两新”政策的长效机制；高技术产业的高增；利润改善的内生驱动。2）房地产投资：）房地产投资：-8%的的继续继续出清。出清。虽然仍为负值，但降幅较虽然仍为负值，但降幅较 2025 年将明显收窄，呈现