“十五五”深度研究系列报告（八）：财政投资于人、投资于物如何结合？-251208（18页）.pdf

1、证券研究报告|宏观专题研究|中国宏观 http:/ 1/18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 宏观专题研究 报告日期：2025 年 12 月 08 日 财政投资于人、投资于物如何结合财政投资于人、投资于物如何结合？“十五五”深度研究系列报告（“十五五”深度研究系列报告（八八）核心观点核心观点 十五五规划十五五规划建议提出，坚持投资于物和投资于人紧密结合。我们认为，一方面，建议提出，坚持投资于物和投资于人紧密结合。我们认为，一方面，我国人均资本存量水平相较于发达国家还比较低，存量资本结构还有待进一步优化提我国人均资本存量水平相较于发达国家还比较低，存量资本结构还有待进一步优化提升，我国投资于物

2、仍有很大空间潜力，另一方面，当前全球产业竞争是“人力资本红升，我国投资于物仍有很大空间潜力，另一方面，当前全球产业竞争是“人力资本红利”的竞争，相较于物质资本投入而言，我国一直以来对民生和人的全面发展相关领利”的竞争，相较于物质资本投入而言，我国一直以来对民生和人的全面发展相关领域投入不足，民生相关领域是投资于人与投资于物的关键结合点域投入不足，民生相关领域是投资于人与投资于物的关键结合点，投资于人是一个逐投资于人是一个逐渐漫长的过程渐漫长的过程，十五五时期有望迎来更大发展。十五五时期有望迎来更大发展。“十五五”“十五五”投资于物投资于物如何看？如何看？“投资于物”主要指面向实体经济与基础设施

3、的投入，比如建设现代化产业体系、保“投资于物”主要指面向实体经济与基础设施的投入，比如建设现代化产业体系、保持制造业合理比重、完善现代化基础设施等。结合持制造业合理比重、完善现代化基础设施等。结合 IMF 数据，我们估算数据，我们估算 2024 年我国年我国资本存量规模约为资本存量规模约为 93 万亿美元，占万亿美元，占 GDP 比例约为比例约为 503%。从增速上看，我国资本存量的增长经历了三个发展阶段，1961-1993 年平均增速约 5.2%，1994-2016 年平均增速约 10.8%，2016 年以来同比增速从两位数区间逐年下台阶至 2024 年的 5.8%。2024 年我国资本形成

4、总额约 54.8 万亿元，对 GDP 增长贡献率约 25.2%，“投资于物”仍是驱动我国经济增长的重要动力。我们认为，“十五五”乃至未来数年，资本存量增速中枢有望进一步降低，投资将更加注重质量、效益和可持续性。未来各省财政投资于物的重点方向或将集中在数字经济、人工智能、消费基础设施、城市更新等领域内的重点和重大项目。根据根据 IMF 数据，早在数据，早在 2019 年中国资本存量规模及年年中国资本存量规模及年 GDP 占比已居世界第一，在总占比已居世界第一，在总量规模角度我国已经走在世界前列，超过美国、日本、德国、法国等一系列发达国家。量规模角度我国已经走在世界前列，超过美国、日本、德国、法国

5、等一系列发达国家。2019 年我国人均资本存量仅为 4590 美元，不足美国、德国、法国等发达国家人均资本存量的三分之一。我国每平方公里资本存量不足韩国、荷兰、德国、英国等发达国家区域资本存量密度的六分之一。从人均存量与区域密度看，与发达国家仍有增长空间，从人均存量与区域密度看，与发达国家仍有增长空间，当前我国资本存量并不过剩。当前我国资本存量并不过剩。未来未来“投资于物”中新型工业化和民生领域是重点方向。“四化”新增长点中“新型工“投资于物”中新型工业化和民生领域是重点方向。“四化”新增长点中“新型工业化”应优先发展，包括制造业、安全发展领域补短板、战略性新兴产业、未来产业业化”应优先发展，

6、包括制造业、安全发展领域补短板、战略性新兴产业、未来产业等。等。另外，“十五五”规划建议在扩大有效投资重点提出“提高民生类政府投资比重”，重点强调了要适应人口结构变化和流动趋势，考虑到我国城镇化率计划五年内有望达到 70%（2024 年约为 67%），“十五五”期间城镇化率的确定性提升仍将带动基础设施和公共服务设施的布局完善，同时加强民生类政府投资是维护社会稳定的重要一环。“十五五”“十五五”投资于人投资于人如何看？如何看？“十五五”乃至更长时期投资于人的重要性和紧迫性日益凸显。投资于人是指对全人群、全生命周期人的能力提升和潜力开发的投入，比如育幼、养老、健康、教育、技能培训等。整体来看，投资