【宏观月报】11月全球投资十大主线-251204（19页）.pdf

1、 证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 宏观研究宏观研究 宏观月报宏观月报 2025 年年 12 月月 04 日日 【宏观月报】11 月全球投资十大主线月全球投资十大主线 事事 项项 11 月全球大类资产总体表现为：人民币（0.65%）全球债券（0.23%）全球股票（0.06%）0%大宗商品（-0.33%）美元（-0.35%）。主要观点主要观点 十张图速览全球资产脉络。十张图速览全球资产脉络。1、美元指数与美元指数与 VIX 指数的指数的 90 日滚动相关系数转入负区间日滚动

2、相关系数转入负区间。美元指数与 VIX指数之间的正相关性在过去一年多的时间里出现了脱钩的现象。过去 VIX 指数的上升往往伴随着美元走强，然而过去一年多的时间里，美股波动率的增加反而频繁伴随美元走软，两者的 90 天滚动相关系数跌入了负区间。截至 2025年 11 月底，美元指数与 VIX 指数的 90 天滚动相关系数为-0.11，这一变化体现了美元在应对权益资产波动时的防御属性正在下降。2、全球主要股票市场的估值与其盈利能力基本正相关全球主要股票市场的估值与其盈利能力基本正相关。全球主要股票市场的估值通常与盈利能力呈正相关。然而，美国股市表现出极高的估值溢价，其18.2%的 ROE 水平获得

3、了超过 5 倍的市净率，远超趋势线。相比之下，中国、韩国等地的股市估值则与其盈利能力基本匹配，处于趋势线附近。具体来来看，过去一年中国股市的 ROE 均值为 10.1%，对应的是市净率为 1.66 倍；韩国股市的 ROE 均值为 7.2%，而市净率为 1.01 倍。3、各国居民金融资产中权益配置比例与股市夏普比率正相关各国居民金融资产中权益配置比例与股市夏普比率正相关。观察海外各国股市夏普比与股票配置比的关系，可以看到两者基本保持正相关性。过去十年，美国夏普比率均值在 0.70，居民金融资产中股票资产占比平均在 37.07%，属于典型的高夏普、高权益配置。而澳大利亚则属于典型的低夏普、低权益配

4、置。以夏普比为自变量，股票资产占比为因变量，回归显示，0.1 个单位的夏普比的变化，带来股票占比提升 1.56 个百分点。4、全球基金经理环比增加在债券以及防御性行业上的配置全球基金经理环比增加在债券以及防御性行业上的配置。根据 2025 年 11月的美国银行全球基金经理调查，全球基金经理环比增加了在医疗保健、债券、必选消费、银行、美元以及现金上的仓位，同时降低了在可选消费、通信、工业、英国和欧元区上的仓位。与此同时，全球基金经理在医疗保健、新兴市场、银行、股票和商品上超配最多，在英国、能源、可选消费、REITs 和美元上低配最多。5、英国国债收益率与富时大小盘相对走势密切相关英国国债收益率与

5、富时大小盘相对走势密切相关。英国 10 年期国债收益率与英股大盘股对小盘股的相对表现高度相关。即，当收益率因财政不确定性等因素快速攀升时，富时 100 指数相对于富时 250 指数往往表现更优。背后的机制是，利率上行的环境通常会对专注于本土经济、对国内利率变化更敏感的中小型企业构成更大的运营和融资压力。因此，投资者会更青睐海外敞口高、具备更强韧性的大型跨国公司，从而驱动英国大盘股跑赢小盘股。6、英伟达的历史波动率一度超过罗素英伟达的历史波动率一度超过罗素 2000 指数成分股的平均水平指数成分股的平均水平。英伟达的历史波动率一度超过罗素 2000 指数成分股的平均水平。考虑到英伟达的市值远超罗

6、素 2000 指数的成份股，且其流动性明显超过中小盘，两者波动率倒挂凸显了中大型科技股所面临的巨大不确定性。11 月 20 日，英伟达的 10 个交易日历史波动率为 52.6%，一度超越罗素 2000 指数成分股的 48.1%。其背后反映的是市场对“AI 泡沫”的担忧以及 Google 等客户自研芯片的竞争威胁。7、日本国债发行增加担忧推动日本国债发行增加担忧推动 40 年期日债利率触及历史新高年期日债利率触及历史新高。随着市场逐渐担忧高市早苗大规模经济刺激方案增加国债供给，日本长端国债收益率近期急剧攀升，40 年期日本国债收益率一度触及 3.745%的历史峰值。投资者普遍担忧，日本 GDP