2025年9月美国非农数据点评：迟来的非农犹豫的降息-251121（8页）.pdf

1、 敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告 2025 年 11 月 21 日 总量研究总量研究 迟来的非农，犹豫的降息迟来的非农，犹豫的降息 2025 年 9 月美国非农数据点评 事件：事件：2025 年 11 月 20 日，美国劳工部公布 2025 年 9 月非农数据：新增非农就业 11.9万人，预期 5.0 万人，前值由 2.2 万人修正为-0.4 万人；9 月失业率 4.4%，预期4.3%，前值 4.3%；平均时薪同比升 3.8%，预期升 3.7%，前值升 3.7%。核心观点：核心观点：9 9 月美国新增非农就业超预期，指向就业市场依然稳健。月美国新增非农就业超预期，指向就业市场依然稳

2、健。从新增就业规模看，9月非农就业人口增 11.9 万人，高于市场预期的增 5.0 万人。其中，9 月服务业新增就业从前值的 5.0 万人增至 8.7 万人，商品生产部门新增就业从前值的-3.2 万人增至+1.0 万人。从降息角度看，从降息角度看，9 9 月非农数据高于预期，月非农数据高于预期，且且 1010 月和月和 1111 月的就业数据月的就业数据将将延期延期公布公布，数据“迷雾”下，数据“迷雾”下，美联储美联储或或谨慎权衡降息节奏谨慎权衡降息节奏。9 月非农数据高于预期，显示就业市场仍稳健，更关键的是，数据缺失问题比预期的更为严重，10 月和 11 月的就业数据将延期至 12 月议息会

3、议后合并公布。相应地，在数据“迷雾”之中，美联储可能延续10月议息会议纪要中的观点，12月暂缓降息的倾向或更大一些。新增非农就业高于预期，建筑业、零售业、休闲酒店业就业回暖新增非农就业高于预期，建筑业、零售业、休闲酒店业就业回暖。（一）（一）零售业、休闲酒店业：零售业、休闲酒店业：美国传统消费旺季将近，零售业、休闲酒店业新增就业回升。9 月零售业、休闲酒店业新增就业 1.4 万人、4.7 万人，高于前值的0.3 万人、3.2 万人。（二）（二）建筑建筑业：业：随着美联储在 9 月重启降息，美国房贷利率已呈现下行趋势，拉动相关地产需求，9 月建筑业新增就业 1.9 万人，高于前值的-1.4 万人

4、。劳动参与率与失业率同步抬升劳动参与率与失业率同步抬升。2025 年 9 月劳动参与率录得 62.4%，高于前值的 62.3%，青年群体就业意愿回升。从失业人口看，9 月失业人口增加了 21.9 万人，驱动 9 月 U3 失业率（=失业人数/劳动力人数）升至 4.4%。从结构看，9 月暂时性失业者（减少 5.3 万人，前值为减少 5.4 万人）人数减少，但永久性失业者（增加 9.8 万人，前值为增加3.8 万人）和完成临时性工作失业者（增加 4.2 万人，前值为增加 5.0 万人）人数增加，指向企业仍在增加裁员数量。考虑到考虑到 9 9 月月非农数据非农数据高于预期高于预期，1010 月和月和

5、 1111 月的就业数据延期公布，数据“迷雾”月的就业数据延期公布，数据“迷雾”下，下，美联储美联储在在 1212 月暂缓降息的倾向或更大一些月暂缓降息的倾向或更大一些。客观上看，9 月非农数据高于预期，显示就业市场仍稳健，同时 12 月议息会议前美联储将无法得到 10 月和 11 月的就业数据。相应地，在数据“迷雾”之中，美联储可能延续10月议息会议纪要中的观点，12月暂缓降息的倾向或更大一些。CME Fedwatch 工具显示，非农数据公布后，市场预期 2025 年 12 月降息概率为 39.1%。此外，市场预期 2026 年 1 月、4 月、7 月将继续降息，概率分别为50.2%、35.

6、7%和 31.9%。风险提示：风险提示：美国经济超预期回落；国际贸易摩擦加剧；地缘政治形势超预期演变。作者作者 分析师：赵格格分析师：赵格格 执业证书编号：S0930521010001 0755-23946159 分析师：周欣平分析师：周欣平 执业证书编号：S0930525070005 010-57378026 相关研报相关研报 非农就业是否代表美国经济走向衰退？2025 年 8 月美国非农数据点评（2025-09-06）为什么美国非农就业大幅下修？2025 年 7月美国非农数据点评（2025-08-02）政府就业回升不可持续，美国非农弱势渐显2025 年 6 月美国非农数据点评（2025-0