【宏观专题】全球货币转向跟踪第10期：美联储达到“合理”准备金规模-251105（18页）.pdf

1、 证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 宏观研究宏观研究 宏观专题宏观专题 2025 年年 11 月月 05 日日 【宏观专题】美联储达到“合理”准备金规模美联储达到“合理”准备金规模 全球货币转向跟踪第全球货币转向跟踪第 10 期期 一、全球货币政策转向跟踪一、全球货币政策转向跟踪 1、全球利率图谱：美联储再度降息，欧央行进一步转鹰、全球利率图谱：美联储再度降息，欧央行进一步转鹰 2025 年年 10 月，我们跟踪的全球月，我们跟踪的全球 26 个主要经济体中有个主要经济体

2、中有 7 个经济体降息。个经济体降息。美联储 9 月降息 25bp 至 3.75%-4%，符合市场预期。欧央行连续第三次“按兵不动”，但政策指引偏鹰。日本央行维持政策利率不变，但发布会中表态偏鸽。2、全球利率预期：年内美联储是否降息出现不确定性、全球利率预期：年内美联储是否降息出现不确定性 美联美联储降息预期先上后下。10 月议息会议前预期 10 月、12 月两次议息会议都将降息；但 10 月末市场预期美联储 12 月降息的概率仅为 70%左右，年内是否再降息出现不确定性。欧元区降息预期持续偏弱，欧元区降息预期持续偏弱，且从中期来看，市场对2026 年 6 月降息的预期也不强，截至明年年中可能

3、都不降息。日央行日央行 12 月加月加息预期有所升温，息预期有所升温，从中期来看，预期明年年中前日央行至少加息 1 次。3、中国、中国内地利率所处位置：实际利率小幅下降。内地利率所处位置：实际利率小幅下降。实际利率由 9 月末的 3%下降至 2.9%，不过国际比较来看，中国内地实际利率在全球 13 个经济体中仍处于偏高水平（位列第 10），仅有印度、印尼、巴西的实际利率高于中国内地。二、全球流动性跟踪二、全球流动性跟踪 1、美联储的流动性跟踪：、美联储的流动性跟踪：美联储达到合理准备金规模美联储达到合理准备金规模 流动性的“数量”跟踪信号：冗余流动性基本耗尽流动性的“数量”跟踪信号：冗余流动性

4、基本耗尽 指标指标 1：美联储准备金余额。：美联储准备金余额。截至 2025 年 10 月 29 日，美联储准备金降低至2.83 万亿美元，准备金余额/名义 GDP 比重约 12%（按 2025 年上半年名义 GDP年化值计算），大致符合美联储对缩表终点的估算值，目前美联储冗余流动性基本耗尽。ONRRP 余额大幅收缩至 195 亿美元、用量也已几乎耗尽。指标指标 2：美联储资产端流动性投放工具。：美联储资产端流动性投放工具。10 月以来 SRF 与贴现窗口用量均有提升，SRF 用量最高提升至 103 亿美元，贴现窗口工具用量提升至 79 亿美元。反映了在美联储冗余流动性基本耗尽后，SRF 与贴

5、现窗口工具起到了流动性“保护垫”的作用。2、流动性的“价格”跟踪信号：各项流动性利差均有显著提升、流动性的“价格”跟踪信号：各项流动性利差均有显著提升 指标指标 1：EFFR-IOER 利差从稳定在利差从稳定在-7bp 逐步收窄至最低逐步收窄至最低-3bp，缩表带来的流动性收紧已显著体现。指标指标 2：SOFR-EFFR 利差从利差从 9 月的均值月的均值 7bp 左右，最高提升至左右，最高提升至 19bp，ONRRP用量几乎耗尽的环境下，非银机构开始以大幅高于 EFFR 的利率水平向 GSEs等联邦基金市场的参与主体借款。指标指标 3：SOFR-IOER 利差从利差从 10 月月 14 日以

6、来稳定转正，最高达到日以来稳定转正，最高达到 16bp，反映了非银机构流动性环境正在大幅收紧。2、全球金融市场流动性跟踪：美国信用利差维持低位、全球金融市场流动性跟踪：美国信用利差维持低位 国债买卖价差：国债买卖价差：10 月美国 10Y 国债买卖价差保持在 0.19bp-0.39bp 之间波动，美债市场并没有因缩表尾声流动性收紧而出现利差大幅走阔。同时，日德意国债利差持续维持低位，全球国债市场流动性整体宽松。美元流动性溢价：美元流动性溢价：10 月以来 Libor-OIS 利差继续大幅走高，利差最高达到110bp，同时 SOFR-OIS 利差也在走高，最高达到约 52bp，反映了近期流动性出