药明合联（2268.HK）-港股公司研究报告：全球一体化XDCCDMO核心供应商强资本开支为未来业绩增长增添确定性-250929（26页）.pdf

1、 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 Table_Title 全球一体化 XDC CDMO 核心供应商，强资本开支为未来业绩增长增添确定性 Table_Title2 药明合联(2268.HK)Table_Summary ADCADC 研研发处发处于持于持续活续活跃中跃中，预期预期 2032030 0 年年 ADC ADC C CD DM MO O市市场场规规模将模将超超 1 10000 亿美元亿美元 抗体偶联药物（ADC）已成为最有前景且发展最迅速的治疗方式之一，尤其受益于全球范围内融资、并购、BD 等持续活跃。统计来看，截止 25H1，全球 XDC 合计管线有 2167 个，同比增长 43

2、.5%，其中 novel ADCs 管线有 461 个（yoy+87.4%），占比达到 21.3%，均呈现显著增长中。目前全球来看已有 19 款ADC 产品获批上市，其 24 年合计实现收入 136 亿美元，同比增长 35%，其 2020-2024 收入增长 CAGR 为 37%，收入规模呈现高速增长中。考虑到持续活跃的 ADC/XDC 在研管线和未来终端收入规模将呈现高速增长中，我们预计 2024 年 ADC CDMO 市场规模为 24.7 亿美元，到 2030 年市场规模达到 102.4 亿美元，期间 CAGR 为 26.7%，呈现快速增长中。全球一体化全球一体化 XDC XDC C CD

3、 DM MO O 核心核心供应供应商商，强资本开支为强资本开支为未未来来业业绩增绩增长增长增添添确定确定性性 基于公司在全球的工程师红利优势，以及基于“Mab 中间体+Linker/payload+DS+DP”协同一体化的服务优势，公司在 CMC业务阶段已成为全球核心供应商，即截止 2025H1，药明合联服务全球 XDC 103 个临床管线，目前已占据全球 XDC 临床管线的30%35%。考虑到公司管线延续向上增长趋势以及在手订单延续高速增长，叠加持续强化资本开支，我们判断公司短期业绩将保持高速增长；考虑到公司有 19 个 III 期项目以及 11 个PPQ 项目（截止 2025 年中报），且

4、考虑到目前已与全球前 20 大药企中的 13 家合作，我们判断在未来几年内陆续迎来核心重磅商业化产品、为公司未来 35 年贡献核心业绩弹性。盈盈利利预预测测及投及投资建资建议议 公司作为深耕于服务 XDC 业务的一体化的 CDMO 企业，展望未来依托国内工程师红利以及协同一体化优势，我们判断公司将成为全球 XDC CDMO 核心供应商。我们预期 2025-2027 年收入分别为 60.3/82.1/107.7 亿元，对应 EPS 分别为1.27/1.74/2.37 元，对应 2025 年 09 月 26 日收盘价 74.5 港元/股（港元/人民币汇率为 0.92），PE 分别为 54/39/2

5、9 倍，考虑到公司做为 XDC CDMO 核心供应商以及未来三年业绩延续高速增长，首次覆盖、给予“买入”评级。风险提示风险提示 核心服务管线进展具有不确定性、药品关税会对行业带来不确定性、美国HHS、FDA等机构改革以及药价改革对行业带来的不确定性、地缘政治风险以及美国制造业回流对CDMO行业 评级及分析师信息 Table_Rank 评级：评级：买入 上次评级：首次覆盖 目标价格目标价格(港港元元)：最新收盘价(港港元元)：74.5 Table_Basedata 股票代码股票代码：2268 52 周最高价/最低价(港元)：78.55/20.7 总市值总市值(亿亿港港元元)914.76 自由流通

6、市值(亿港元)914.76 自由流通股数(百万)1,227.86 Table_Pic Table_Author 分分析析师师：崔文亮：崔文亮 邮箱： SAC NO：S1120519110002 联系电话：分分析析师师：徐顺利：徐顺利 邮箱： SAC NO：S1120522020001 联系电话：010-59775376 Table_Report 相关研究相关研究 -5%51%107%163%219%275%2024/092024/122025/032025/062025/09相对股价%药明合联恒生指数Table_Date 2025 年 09 月 29 日 证券研究报告|港股公司深度研究报告 证