轻工行业2025年中报总结：自下而上找寻超额增速与边际变化-250918（27页）.pdf

1、自下而上找寻超额增速与边际变化核心观点：核心观点：21中报总结：家居收入强劲恢复，利润呈现分化，C端龙头效应凸轻工行业25中报：出口继续分化、多数承压，家居仍然筑底，造纸盈显，利润相对稳健；个护文娱需求整体复苏，不同赛道呈分利略有分化、包装逻辑存在变化，必选消费关注个体成长。盈利高位回落，当前各纸种基本处于去库周期，预计后续库存降低叠加家居：以旧换新带动降幅收窄，但多数企业改观尚不明显。尽管收入仍需求回暖，企业盈利逐渐修复；包装龙头延伸赛道扩张、收入高增；新有下滑，受消费降级与竣工影响，但25Q2延续25Q1的降幅收窄甚型烟草趋势维持向上，龙头思摩尔地位稳固，内销占比大幅提升。至单季转正等向好

2、趋势，主要系以旧换新拉动总量，其中定制由于每家家居：家居景气回升，利润呈现分化。21H1低基数+强竣工，家居行所在区域额度不同而有业绩分化，但整体业绩仍在下行区间；软体则受业景气回升，叠加疫情加速小厂出清、集中度向上，龙头收入强劲，相益程度相对均匀，且表现普遍好于定制，头部企业小幅增长。利润端多较19H1也稳健向上，但利润端不同赛道呈现数企业已开始积极控费，部分盈利能力改善。顾家、喜临门收入高增、利润稳健，效应渐显。定制：增速维持高必选消费：行业稳定、不乏成长绩优个股。各类必选消费虽赛道不同，水平，头部企业多元业务推进顺利，整装业务布局继续加速。软体：但多数相对稳健，存在趋势变化。文创文具：I

3、P消费盛行，玩具类潮龙头收入延续高速增长，受益于小厂出清、自身产品改善+渠道扩张，玩类持续呈现需求旺盛，靠渠道扩张或IP延伸快速增长，部分传统消集中度提升；积极拓展协同赛道；利润端虽受原材料涨价、海运费高费龙头转型IP改善基本面。个护用品：卫生巾需求刚性、渠道变化与企、海外产地疫情、汇率波动等影响，但仍呈稳健增长，主因零售需求产品迭代给后来者积极扩张机会，舆论事件短暂影响逐步消解；口腔护旺盛、格局向好，终端提价顺畅，覆盖成本压力。B端家居：理产品升级，国货存在边际改善，发力电商作为产品展示窗口。随竣工向上，利润端分化明显，大部分B端企业由于下游控价+竞争加造纸包装：纸价整体下行，基本面继续筑底

4、。（1）造纸：25Q2纸价剧+原料涨价，利润与账期承压，但江山欧派成本优势明显，利润稳健。整体下行，收入端环比继续承压。细分来看，反内卷行情自7月以来文娱个护：行业需求整体复苏，赛道&个股业绩出现分化。文具：零开始明显演绎，纸企涨价函频发，其中箱瓦纸受益于竞争格局更优、龙售文具同比高增，办公直销依旧景气，零售龙头地位稳固，办公龙头盈头话语权强势、供给阶段性偏紧等特点，在价格提涨上更为受益，Q2利承压，而H2基数较高+双减影响，预计增速回落，但长期趋势向好。纸价上行，带动收入及利润端表现好于其它纸种。（2）包装：需求跟生活用纸：收入端增速保持稳健，但上半年原材料价格冲高，对企业随下游波动，金属包

5、装因客户分散而平抑波动，未来关注供给端格局变盈利产生负面影响，当前浆价已回落，预计后续盈利化；纸包装受制于3C波动，未来期待结合跨界拓展+渐修复。吸收降本提效，未来性卫生用品：赛道分化，卫生巾需求刚性、品牌粘性强，格局相对稳包装作为下游供应链跟随式出海，有望带动格局改善与业绩上行。百亚积极扩张、后来居上、收入利润稳健增长；纸尿裤受制于出生率与轻工出口：关税暂告段落，Q2负面影响，个体存在动能。25Q2多数竞争格局，行业存在压力；成人失禁趋势向上，但增速还未呈现拐点；企业业绩受制，主要源于国内出货短暂受阻、东南亚关税谈判期间客户而且部分个股由于去年口罩出货多、利润高，21H1整体业绩下滑。延迟下

6、单、已有关税让利部分、美国关税提价整体需求低迷，但目前关造纸包装：造纸去库稳步进行，包装原材料压力释放，预计造纸包装税多数赛道告一段落，后续海外具备产能且效率较高的企业有望创造后续持续回暖。造纸：去库逐渐进行，成长动能，后续关税影响也会逐渐消化。复。包装：主业收入随下游复苏，且龙头赛道延伸初见成效，收入高投资建议：关注成长性新消费，百亚股份、登康口腔、思摩尔国际等；增，但利润由于原材料涨价+向下顺价困难而存在压力，预计H2回暖。关注内需稳健，欧派家居、太阳纸业、晨光股份、裕同科技；观察外需新型烟草：雾化烟需求向上，成长标的趋势，匠心家居等。集中度提升，英美21H1收入高增；国内高速增长、但受监