【民生证券】2025年4月金融数据点评：4月金融数据：三个不寻常信号-250514（4页）.pdf

1、本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 2025 年 4 月金融数据点评 4 月金融数据：三个不寻常信号 2025 年 05 月 14 日 Table_Author 分析师：陶川 分析师：张云杰 执业证号：S0100524060005 执业证号：S0100525020002 邮箱： 邮箱： 事件：5 月 14 日，中国人民银行公布 4 月金融数据，新增社融 1.16 万亿元、预期 1.26 万亿元，新增人民币贷款 2800 亿元、预期 7644 亿元，M1 同比1.5%、前值 1.6%、预期 3.0%。4 月金融数据有三个不寻常信号值得关注：一是存量财政政

2、策的落地加速，既对二季度经济形成支撑，也降低了短期内出台增量政策的必要性。二是金融数据结构上出现了“财政化”的趋势，这不仅体现在政府债对于社融的明显带动，也体现在政府相关项目对于信贷投向的“主导”。三是股市上涨带动非银存款多增，进而推升 M2。具体来看：一是存量财政政策的落地加速。这既对二季度经济形成支撑，也降低了短期内出台增量政策的必要性。存量财政政策的加速一方面体现在特别国债发行的“快速启动”，今年两会确定发行规模后，特别国债于 4 月底就开始发行，较去年节奏更快（去年 5 月中旬开始）。相应地，今年以来国债发行规模更高、发行进度更快，是支撑政府债融资同比多增的核心力量。另一方面体现在支出

3、端的“发力”。4 月，政府债融资大幅新增 9762 亿元的同时，财政存款仅新增 3710 亿元，表明财政支出发力的态势延续。微观数据亦可印证，4 月以来以房建项目为代表的资金到位率显著提升。二是金融数据结构上出现了“财政化”的趋势。首先，4 月新增政府债融资占新增社融比重达 83.9%，有数据统计以来第四高，仅 2024 年 4 月、7 月，2023 年 10 月高于这一数值。后续随着地方债发行进度的加快，预计金融“财政化”的趋势还将强化。其次，尽管 4 月特殊再融资债的发行规模进一步回落，但地方债务置换仍对企业贷款仍有一定“缩量”影响，当月企业中长贷同比少增 2505 亿元，是人民币贷款的主

4、要拖累项。再者，外部关税冲击抑制国内外贸企业融资需求，企业贷款内部可能也以政府主导项目为主，如“两新”、“两重”、和科技创新企业。三是股市上涨带动非银存款多增，进而推升 M2。4 月 M2 同比增速大幅抬升，主要源自非银存款贡献。非银存款多增，主要是股市回暖有关，这背后是中央汇金发挥类“平准基金”作用、央行配套提供再贷款支持等“稳市场”政策发挥了积极成效。回溯过往，非银存款显著多增带动 M2 增速回升的情况，也多出现在资本市场上涨时期，如 2024 年“924”之后，2023 年 11 月的债券牛市等。风险提示：未来政策不及预期；国内经济形势变化超预期；出口变动超预期。相关研究 1.贸易谈判点

5、评：中美谈判：“破冰”几何？-2025/05/12 2.2025 年 4 月通胀数据点评：价格偏弱局面“何解”？-2025/05/11 3.2025 年 4 月外贸数据点评：4 月出口：被低估的韧性？-2025/05/09 4.美联储政策观察：5 月议息：继续“等待”白宫?-2025/05/07 5.经济动态跟踪：金融发布会:“双降”之外的政策信号-2025/05/07 宏观事件点评 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 图1：今年前 4 月，国债发行规模明显高于过去 2 年 图2：今年以来国债净融资进度明显较快 资料来源：Wind，民生证券研究院 资料

6、来源：Wind，民生证券研究院 注：今年 5 月数据截至当月 14 日 图3：今年以来财政支出端保持发力态势 图4：4 月以来房建项目资金到位率显著抬升 资料来源：iFind，民生证券研究院 资料来源：iFind，民生证券研究院 图5：4 月，新增社融中主要是政府债“挑大梁”图6：4 月，新增人民币贷款主要受企业中长贷拖累 资料来源：iFind，民生证券研究院 资料来源：iFind，民生证券研究院 020,00040,00060,00080,000100,0002023年2024年2025年亿元1-4月政府债月政府债累计发行规模：累计发行规模：国债（普通国债+特别国债）新增一般债新增专项债地方