【中邮证券】2025年有色金属年度策略：金>铝>银>铜-241227（24页）.pdf

1、证券研究报告：有色金属|深度报告2024 年 12 月 27 日市场有风险，投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分行行业业投投资资评评级级强强于于大大市市|维维持持行行业业基基本本情情况况收盘点位4424.7952 周最高4979.9152 周最低3437.51行行业业相相对对指指数数表表现现（相相对对值值）2023-122024-032024-052024-082024-102024-12-15%-11%-7%-3%1%5%9%13%17%21%25%有色金属沪深300资料来源：聚源，中邮证券研究所研研究究所所分析师:李帅华SAC 登记编号:S1340522060001Email:研究助

2、理:杨丰源SAC 登记编号:S1340124050015Email:近近期期研研究究报报告告12 月议息会议后黄金有望重拾上涨动能-2024.12.242 20 02 25 5 年年有有色色金金属属年年度度策策略略：金金 铝铝 银银 铜铜l投投资资要要点点贵贵金金属属：定定价价权权的的转转移移与与美美债债的的替替代代仍仍将将持持续续。2 20 02 24 4 年年黄黄金金市市场场最最大大的的特特点点可可能能是是边边际际交交易易者者的的变变化化。2023年，包括在 2024 年 H1，市场中依旧有很多观点认为，实际利率和黄金的关系可能在 2024 年回归，并把未来美联储的降息看作是黄金上涨的重要

3、动力。不过时至今日，我们相信，我们一直强调着的新观点包括美国赤字率、边际交易者变化、以及不断诱发的美债废纸化逻辑，正在逐步被更多的投资者所接受。美美债债替替代代是是根根本本：黄金在一定程度上和债券类似（波动性类似、流动性足够且没有任何信用风险），是美国长期国债的潜在替代品。黄金年产量在 3600 吨左右，按照目前 2700 美元/盎司的价格计算，每年矿产金的价值在3000亿美元左右。根据世界黄金协会，截至2023年末，世界开采的黄金不到 22 万吨，价值总量大约 19 万亿美元。假设产量稳定，未来 10 年开采的黄金价值预计仅有 3 万亿美元，未来十年的增量在 16%左右。相比于 20 万亿美

4、元左右的国债50%以上增量而言，供给端压力较小。而需求端，在特朗普“以邻为壑”的政策之下，日本和欧洲可能进一步逆差化，从而在美债的边际需求端造成负面的影响。综合来看，黄金在配置端替代美债的逻辑难以找到漏洞。2 20 02 25 5 年年策策略略：2025 年的有色金属市场中，黄金不论是胜率抑或是赔率，都将位于前列，定价权的转移、赤字率下的美债替代是金价上涨的主要推动力。鉴于我们对黄金的看多观点，总体而言白银不宜激进看空，金银比大概率在 80-95 之间震荡，且若二次通胀从预期变成现实，白银在 2025 年或有不错的表现。铜铜：供供需需纠纠结结的的一一年年，2 25 5 年年或或高高位位震震荡荡

5、。紧紧平平衡衡状状态态下下铜铜的的成成本本支支撑撑效效应应较较强强。根据 woodmac 估算，2023年铜 C1 成本 90%分位在 6000 美金左右，C2 成本 90%分位在 7000 美金左右，C3成本90%分位在8000美金左右，总体来看，铜价可以在8000美金左右获得较强支撑。Q Q1 1 铜铜价价或或偏偏悲悲观观运运行行。市场存在一个误区，即美国宽财政会带来铜需求的直接拉动。事实上，特朗普政策对于铜的走势是偏空的，减税政策对于铜需求的拉动间接且漫长，因此，铜价在美国政府新的预算法案达成之前很难有较大的行情。总体 Q1 铜价或偏悲观运行，预计在 8000-9000 美金/吨之间震荡

6、。通通胀胀预预期期：长长期期上上行行趋趋势势确确定定，给给予予铜铜更更多多确确定定性性。特朗普执政下的美国，强制性构造贸易壁垒，通胀上行达成的概率最高，包括中国的老龄化，也会在一定程度上抬升长期的通胀水平。但通胀预期的请务必阅读正文之后的免责条款部分2逻辑较长，只有在预算案实质落地之后，市场才可能开始用通胀对铜来定价，因此，我们认为 25 年 Q1 铜价承压，之后如果需求恢复，预期好转，铜价会有较好的表现。2 20 02 25 5 年年策策略略：通通胀胀预预期期支支撑撑铜铜价价，2 20 02 25 5Q Q1 1 后后有有望望迎迎来来上上涨涨。铝铝：看看好好利利润润修修复复，但但不不宜宜过过