海外宏观研究笔记（一）：萨姆信号下的美联储降息规律-250623（18页）.pdf

1、 敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 萨姆信号萨姆信号下的下的美联储降息美联储降息规律规律 海外宏观海外宏观研究笔记研究笔记（一）（一）2 Table_IndNameRptType 固定收益固定收益 债券专题报告 报告日期：报告日期：2025-06-23 Table_Author 首席分析师：颜子琦首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002 电话：13127532070 邮箱： Table_Author 研究助理：洪子彦研究助理：洪子彦 执业证书号：S0010525060002 电话：15851599909 邮箱： Table_Report 主要观点：主要观点：Ta

2、ble_Summary 什么是萨姆规则什么是萨姆规则？2019 年，年，美联储前经济学家克劳迪娅美联储前经济学家克劳迪娅萨姆萨姆在美联储工作论文上在美联储工作论文上提出提出了一种了一种仅仅基于一种数据基于一种数据来诊断美国来诊断美国经济经济是否是否衰退衰退的的指标指标，即即萨姆规则（萨姆规则（Sahm Rule）。规则核心为：当美国失业率的三个月移动平均值相对于前 12 个月的最低点上升 0.5 个百分点个百分点或更多时，经济很可能已经进入衰退。萨姆规则较萨姆规则较其它经济衰退其它经济衰退衡量方法衡量方法更有更有及时性及时性，因此具备价值。，因此具备价值。萨姆规则是一个衰退指标，而非预测工具，

3、反映的是经济当下正处于的状态。从 1953 年至今，萨姆规则的触发时点较 NBER 宣告的衰退开始时点平均滞后 2.3 个月。虽然萨姆规则的触发时点晚于 NBER 衰退期起始时点，但由于 NBER 的宣告具备显著的滞后性，平均滞后时间为 4-8 个月，极端情况下可能超过 1 年，故萨姆规则仍具提前价值。另外，市场常用的技术性衰退初步判断标准亦存在明显滞后性，对连续两个季度 GPP 负增长的确认也需要至少 6 个月数据，远超过萨姆规则平均 2.3 个月的时滞。萨姆萨姆规则准确率达规则准确率达 100%，NBER 衰退期必然触发萨姆规则衰退期必然触发萨姆规则，且，且提示时滞最提示时滞最长长仅仅 4

4、 个月个月。自 1950 年以来，NBER 宣告的 11 次经济衰退全部被萨姆规则确认，其中 1 次提前 1 个月、2 次滞后 1 个月、3 次滞后 2 个月、2 次滞后 3 个月、3 次滞后 4 个月提示。但在 1959 年 11 月和 2003 年 7 月，共出现过两次“空报”。若若失业率失业率触及警报值触及警报值并非由于并非由于生产生产的的萎缩导致萎缩导致，则则会导致会导致萨姆萨姆规则规则失效失效。细看两次萨姆规则的“空报”情形：1959 年钢铁工人持续 116 天大罢工，导致制造业失业率短期飙升，但未扩散至整体经济。失业率指标受到短期冲击未能反映真实劳动供需情况，导致 1959 年 1

5、1 月萨姆规则发生空报。1959 年 11 月至12 月萨姆规则触发区间，ISM 制造业 PMI 均在 50%以上。而 2003 年 7 月失业率触发萨姆规则，则是由于经济高速增长下产业结构快速发生改变导致的结构性失业（企业转为自动化生产、制造业转移外包到他国），失业率的高企并非源自企业生产动能下降导致招聘萎缩、经济循环不畅导致经济衰退的情形。2003 年 Q2 GDP 环比增长率为 3.6%，而 2003 年 7 月 ISM 服务业 PMI 达到 59.2%，且其后的 55 个月均维持在扩张区间。总结来看，萨姆信号仍是最快速的衰退预警工具之一，但需辅以总结来看，萨姆信号仍是最快速的衰退预警工

6、具之一，但需辅以经济增速、经济增速、PMI 景气度等景气度等其他数据其他数据指标指标验证。验证。2024 年年萨姆萨姆信号触发信号触发如何看如何看？2024 年 4 月、6 月、7 月触发萨姆信号，U3 失业率 3 个月移动平均值分别为3.9%、4.1%、4.2%，分别高出前 12 个月最低点 0.5pct、0.5pct、0.6pct。本次Table_CompanyRptType 债券专题债券专题报告报告 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2/18 证券研究报告 从绝对水平来看，失业率仍然不高。萨姆规则触发期平均失业率为 7%，NBER宣告衰退期平均失业率为 6%，结合经济增长指标及 PMI 来