地产行业&非银金融行业基金系列报告之三：AMC纾困地产新棋局房企化债进程加速-250313（29页）.pdf

1、AMCAMC纾困地产新棋局，房企化债进程加速纾困地产新棋局，房企化债进程加速地产基金系列报告之三地产基金系列报告之三证券研究报告20252025年年3 3月月1313日日杨侃投资咨询资格编号：S1060514080002王维逸投资咨询资格编号：S1060520040001王懂扬投资咨询资格编号：S1060522070003 证券分析师证券分析师请务必阅读正文后免责条款请务必阅读正文后免责条款行业深度报告行业深度报告 地产行业地产行业强于大市（维持）强于大市（维持）非银金融非银金融强于大市（维持）强于大市（维持）投资要点投资要点1 1AMCAMC深度参与行业盘活深度参与行业盘活,仍需在政府赋能、

2、管理重塑、引入帮手等方面共同努力：仍需在政府赋能、管理重塑、引入帮手等方面共同努力：2021H2以来高杠杆房企陆续出现债务违约事件，监管部门鼓励银行及AMC积极开展“保交楼、稳民生”工作，多地政府牵头联动地方AMC、地方国企等，成立房地产纾困基金；央行于2023年1月设立房企纾困专项再贷款，定向给予五大AMC。其中，中国信达探索地产纾困相对积极，累计纾困规模较大，2025年1月中国信达与旗下地产平台信达地产设立约200亿房地产行业存量资产纾困盘活基金，创新地产纾困业务及盈利模式。在实际项目纾困中，债务重组、引入投资人，融资代建为AMC主要操作模式，不乏多个出险房企项目已顺利入市销售。但当前AM

3、C自身财务杠杆、偿债压力相对较高，地产风险敞口较大，限制其纾困意愿，同时还需在政府赋能（如土地调规）、管理重塑、引入帮手等方面。因此当前AMC纾困地产仍首选区域优质、有阶段性流动性问题、预期具备盈利性的项目或资产进行纾困，如泰禾深圳院子、融创董家渡纾困项目（外滩壹号院二期）等。纾困过程中常使用共益债等融资工具、设立风险隔离架构：纾困过程中常使用共益债等融资工具、设立风险隔离架构：AMC参与地产纾困，多数会进行投资或并购，同时引入代建方或股权合作方，常使用的融资工具为共益债。共益债主要指是企业破产重整中，为实现债务人继续经营或财产保值增值，债权人向债务人提供的借款；但由于破产企业/项目恢复经验存

4、在不确定性，共益债回收仍存在一定风险。在交易结构上，共益债投资涉及破产管理人、共益债投资人、破产企业与代建方等多方参与人，投资人向破产重整项目提供共益债资金，明确收益率，专项用于破产重整项目建设，资金使用按工程进度监管。项目完工销售后，按约定计划预留必要经营资金后，共益债优于其他债权退出。在风险隔离架构中，AMC可与投资人共设SPV承继标的债权，实现债权转让，保证债权的唯一合法性，有效隔离风险；通过两层主体设立，可实现债权处置方式灵活性与退出方式多样性。本篇报告正文中援引浙商资管纾困案例、融创重庆湾项目、泰禾深圳院子、融创董家渡项目作为参考。出险房企债务重组进展加快，高比例削债等多举措搭配渐成

5、趋势：出险房企债务重组进展加快，高比例削债等多举措搭配渐成趋势：我们参考碧桂园、融创中国、旭辉等出险房企境内/境外债重组方案看，目前出险房企境内债重组方式仍以展期为主，境内债权人更倾向于“以时间换空间”，尽管少数辅以其他增信措施，但考虑出险房企抵押物有限且价值已大幅折损，预计增信力度有限。境外债重组方案则更为多元，削债、债转股、强制性可转换债、展期等多举措并举。但在当前行业复苏仍存不确定性的背景下，叠加房企偿债压力仍大，我们看到出险房企境内/境外债务重组方案中已出险削债，乃至高比例削债方案，亦反映当前债权人态度更为理性，接受一定幅度的削债或为更切实际的选择。投资建议：投资建议：政策鼓励市场化纾

6、困背景下，AMC加速布局地产不良资产领域，为化解行业风险的重要方式之一。但由于出险房企资产质量参差不齐且多数优质资产已出售或抵押、背后债务问题错综复杂、AMC自身资产结构健康度等症结，成功纾困案例集中于区域优质、有阶段性流动性问题但预期具备盈利性的项目，后续仍需政府赋能调规等多方协力配合。但我们认为当前成功纾困案例在业务模式及操作方法上仍值得借鉴，叠加出险房企境内债/境外债重组方案落地，或有助于行业供给侧改革提速，建议积极关注AMC介入机会和优质资产收并购机遇。风险提示：风险提示：1）楼市成交持续疲软风险；2）个别房企流动性问题发酵、连锁反应超出预期风险；3）政策改善及落地执行不及预期风险；4