化工行业：景气走向分化双碳带来新变革-211115 （1）（65页）.pdf

1、从化工原料端来看，当前乙烯-石脑油、PX-石脑油价差亦处于较低水平。自2020 年初新冠疫情发生以来，PX-石脑油、乙烯-石脑油价差一度跌落至历史低位，后在世界各国复产复工的大背景下，逐步有所修复。但总体而言仍处较低历史分位，在未来疫情冲击逐步消弭，各领域需求修复的背景下，仍存较大向历史平均中枢修复空间。低成本、一体化优势有望增厚复苏收益。相较国内中小炼化产能，民营炼化项目依托其规模化、一体化、优良工艺所带来的成本优势，具有较强的竞争力。此外，民营大炼化配套齐全，项目通常建于沿海地区，自建/靠近原油、成品油码头、热电厂等，有助进一步降低成本。长远看，炼化项目充沛的现金流及丰富的品类，有助国内炼

2、化行业向下游及高端化工品不断延伸，推动国内炼化行业产业升级。恒力石化：恒力石化为 PTA 行业的龙头企业，现阶段拥有 PTA 产能 1160 万吨，为全球单体最大的 PTA 工厂。公司上下游一体化程度较高，现已形成“原油-芳烃、烯烃PTA、乙二醇聚酯新材料”全产业链格局。上游方面，公司拥有2000 万吨炼化一体化项目，配套 450 万吨 PX 产能;下游方面，公司拥有涤纶民用长丝产能 235 万吨，工业长丝产能 40 万吨，聚酯切片产能 65 万吨，工程塑料产能 24 万吨，聚酯薄膜产能 26.6 万吨，PBAT 产能 3.3 万吨，产品种类较为丰富。当前公司惠州500 万吨PTA 项目建设持

3、续推进;而恒科新材料135 万吨长丝项目剩余产能、营口康辉 3 条功能性薄膜生产线(12 万吨/年)、4 条工程塑料/PBS 类改性生产线(3 万吨/年)亦处于推进中，并预计在 2021 年下半年陆续投产;共计 275 万吨的三个聚酯新材料项目有多个子项目已经开工建设。当前公司主要产品价差处于从底部区域初步回暖的过程中，未来随着需求的修复以及自身新材料平台的不断拓展，盈利能力有望持续提升。我们维持公司20212023 年EPS 分别为 2.35、2.49 和2.63 元的预测，维持“审慎增持”的投资评级。荣盛石化：荣盛石化为PTA行业龙头企业，其参控股PTA产能1650 万吨/年，权益产能 7

4、45 万吨/年，当前亦有逸盛新材料 300 万吨/年 PTA 产能(权益产能 150万吨/年)处于设备安装阶段。伴随 2019 年底浙江石化 4000 万吨/年炼化一体化一期项目的全面投产，公司打通原油-燃料油/石脑油-PX-PTA-聚酯涤纶全产业链。浙江石化炼化项目规模、配套优势明显，产品种类丰富，不仅具有较强盈利能力，产品多元化亦有助公司抵御周期波动的风险。当前浙江石化二期项目已建成投产(常减压装置、乙烯装置及其他部分下游装置处于试运行中)，未来伴随浙石化二期项目所有装置的全面投产，浙石化规模优势有望进一步凸显，炼化产品产销量将大幅增长，盈利能力将进一步提升。我们维持公司2021 年-2023 年EPS 预测为 1.35 元、1.75 元以及1.88 元，维持“审慎增持”的投资评级。