美凯龙-投资价值分析报告：家居连锁卖场龙头轻资产化布局零售新业态-210723（34页）.pdf

1、自营卖场同店方面，受益于单位经营面积收入增长和经营面积的增长，2018 年和 2019 年自营卖场同店增长情况良好，2018 年和 2019 年成熟自营卖场（完整运营三个财年且仍持续经营）同店营收同比增速分别为 8.1%和 6.1%。而受疫情影响，2020 年成熟自营卖场的同店下降 14.9%。从自营卖场按区域分布看，公司在华东区域门店最多，上海及华东区域共有自营卖场 34 家。含北京和天津的华北地区位居其次，拥有门店 19 家。此外西部和东北也各拥有 15 和 10 家自营卖场。自有卖场商户结构拆分看，年租金缴纳 10-50 万的商户占比最多，其后依次为50-200 万，10 万以下，200

2、 万以上商户。上述结构体现了上游品牌商普遍规模偏小，行业议价权主要处在渠道商手中的行业特性。公司自营卖场中的自有卖场物业价值较高，我们利用公司投资性房地产价值指代公司物业重估值，按照 2021 年一季度公司财务数据，公司截至 2021 年 7 月 23日 RNAV/市值为 1.79，市值相对物业价值存在一定低估。除自营及委管卖场及家装家居相关收入外，公司其他收入包括：1）对家居家具制造商提供咨询业务、招商对接等服务获得的战略咨询费收入；2)与品牌厂家及商户开展联合营销活动，提供企划服务、媒体制作等而取得的联合营销收入。商品销售及家装收入、其他收入在主营业务中占比相对较低，对整体收入端影响较小。

3、公司龙头地位无可撼动，品牌效应尽显规模优势。家居家具卖场对规模效应依赖度较高，鉴于行业的终端话语权较高，家居家具产品生产商/代理商往往倾向于选择规模布局全国、数量较多的全国型商场作为分销渠道。因此具备卖场规模优势的公司在与上游生产商/代理商磋商谈判时通常具有更强的议价能力，从而以对自己更有利的商业条款吸引优质品牌商户入驻卖场。公司自营卖场主要分布于一线城市及二线城市优势地段，在行业具备重体验特征的情况下，公司线下卖场的区位优势得以放大。同时卖场统一的外部装潢设计也形成了深入人心的品牌形象，业内龙头地位获得普遍认同，这反过来强化了公司对上游的议价能力和未来拿地能力。截至 2020 年 12 月

4、31 日，公司筹备的自营卖场有 58 家，有 348 个筹备的委管商场签约项目已取得土地使用权证/已获得地块。未来公司将继续推动自营布局一二线，委管布局低线的战略规划。多样营销宣传计划铸就深厚品牌影响力。行业分析部分我们提到，家具家居行业由于其低频次、低集中度的特征，下游零售渠道议价能力和品牌影响力明显强于上游品牌。公司作为家居卖场行业无可争议的龙头，在过往经营历史中沉淀了丰富的品牌打造经验和线下营销经验，目前“红星美凯龙”是国内最具影响力的家具家居品牌之一，品牌认知度较高。在中国品牌力指数 C-BPI 排行中，公司在大型家居卖场行业分类中长期名列前茅，2016-2021 年中除 2021 年稍逊宜家外，其余年度均位居首位，品牌影响力明显。