老白干酒-公司研究报告：改革渐见成效武陵复兴势能向上-241028（31页）.pdf

1、 公司公司报告报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 老白干酒老白干酒（600559）证券证券研究报告研究报告 2024 年年 10 月月 28 日日 投资投资评级评级 行业行业 食品饮料/白酒 6 个月评级个月评级 增持（首次评级）当前当前价格价格 21.29 元 目标目标价格价格 元 基本基本数据数据 A 股总股本(百万股)914.75 流通A股股本(百万股)904.27 A 股总市值(百万元)19,474.97 流通A股市值(百万元)19,251.94 每股净资产(元)5.25 资产负债率(%)49.13 一年内最高/最低(元)25.54/15.19

2、作者作者 张潇倩张潇倩 分析师 SAC 执业证书编号：S1110524060003 谢文旭谢文旭 分析师 SAC 执业证书编号：S1110524040001 资料来源：聚源数据 相关报告相关报告 股价股价走势走势 改革渐见成效，武陵改革渐见成效，武陵复兴势能向上复兴势能向上 冀酒龙头，大放异彩冀酒龙头，大放异彩。2018 年老白干酒并购丰联酒业，实现老白干香型、浓香型、酱香型的“一树三香”和衡水老白干酒、文王贡酒、板城烧锅酒、武陵酒、孔府家酒“五花齐放”的局面。2022 年公司出台股权激励方案，提振组织活力，激发员工动力。公司产品结构升级+武陵酒省外扩张招商稳步推进+费用精细化管控+合同负债表

3、现亮眼，改革势能或将逐步释放，盈利能力有望更上层楼。衡水老白干酒：衡水老白干酒：顺应消费升级趋势，结构升级打开盈利空间。顺应消费升级趋势，结构升级打开盈利空间。河北省人口基数大，人均可支配收入尚有提升空间。省内白酒消费逐步升级，价格带上移趋势明显，衡水老白干系列采取老白干和十八酒坊双轮驱动策略，顺应消费升级趋势积极布局中高价格带，实现结构升级，并打造 1915、甲等15、甲等 20 三大单品，带动营收增长，打开盈利空间。武陵酒：武陵酒：产能快速扩张，全产能快速扩张，全省省化化持续推进持续推进。浦文立将以经销商为主的“长链模式”改进为去中间化的“短链模式”以直面终端，大力推进武陵酒改革，武陵酒在

4、并入老白干酒后迎来复兴机遇。在优质酱酒产能供不应求的局面下，武陵酒于 2020 年 5 月开启技改项目以增加基酒产能，加快产能扩张速度。公司在不断巩固常德地区市场的基础上，开启全省化扩张，收入有望加速增长。其他品牌：协同升级，区域多点发力其他品牌：协同升级，区域多点发力。板城烧锅酒：板城烧锅酒：深耕河北市场，产品持续创新，四大系列覆盖全价格带。公司坚持渠道扁平化管理，与衡水老白干发挥协同效应，实现地域互补，香型互补。孔府家酒：孔府家酒：聚焦曲阜市场，产品结构清晰上行，形成了以“陶系列”为基本盘，“朋系列”和“国系列”定位中高端及以上的阶梯型产品矩阵，满足不同消费客群的需求。文王贡酒：文王贡酒：

5、稳步拓展安徽市场，坚持差异化的发展路线，积极打造三大产品线，实现品牌体量价值双上行，盈利能力改善显著。未来要点聚焦：未来要点聚焦：武陵酒：武陵酒：1）跟随名优酱酒扩产步伐，优质产能逐步扩张；2）在常德大本营取得成功后，将“短链模式”在全省推广，产品放量有望加速；3）通过 7 大系统、6 个部门的前瞻性战略把控终端，使产品价格将保持坚挺，终端动销保持稳定；衡水老白干酒：阵痛期已逐步削减中低端产品收入占比，近年来有望通过甲等 15、甲等 20、1915 等主要次高端以上大单品放量，有望迎来“量稳价升”的局面。投资建议：投资建议：武陵酒全省化目前已取得良好进展，公司收入端有望进一步打开空间。老白干本

6、部缩减费用以提升费效比，业绩有望实现弹性增长。我们预计 2024-2026 年公司营收增速分别为 12%/14%/15%；归母净利润增速分别为 27%/21%/25%；首次覆盖给予“增持”评级。风险风险提示提示：宏观经济修复不及预期；市场扩张不达预期；渠道库存去化不及预期；市场竞争加剧。财务数据和估值财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元)4,653.10 5,257.27 5,904.73 6,721.65 7,706.20 增长率(%)15.54 12.98 12.32 13.83 14.65 EBITDA(百万元)811.54 1,005