波司登-港股公司研究报告-品牌服饰系列深度报告（一）：波司登与时俱进的中国羽绒服专家-230702（47页）.pdf

1、 1|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 Oduan 公司深度研究公司深度研究|波司登波司登 波司登：与时俱进的中国羽绒服专家 品牌服饰系列深度报告（一）核心结论核心结论 公司评级公司评级 买入买入 股票代码 03998.HK 前次评级-评级变动 首次 当前价格 3.3 近一年股价走势近一年股价走势 分析师分析师 王源王源 S0800522060003 18512191776 相关研究相关研究 波司登是改革开放初期成立的第一代民族品牌波司登是改革开放初期成立的第一代民族品牌。问世之初问世之初，波司登便，波司登便凭借大胆凭借大胆营销及产品创新快速崛起，营销及产品创新快速崛起，并稳居头部国

2、产并稳居头部国产羽绒服羽绒服行列行列。在发展历程中，公司在发展历程中，公司曾一度因经营失焦而陷入低谷；但它从不躺平，曾一度因经营失焦而陷入低谷；但它从不躺平，并并积极积极革新革新。近年来，近年来，公司公司与与时俱进时俱进调整调整经营经营战略，战略，迎来了经营发展的迎来了经营发展的又一次腾飞又一次腾飞。转型告捷，波司登做对了什么？转型告捷，波司登做对了什么？1）战略上：回归主航道，聚焦主品牌。主动削减男装及多元化家居业务；回归羽绒服主业，聚焦波司登主品牌。2）产品上：“功能性+时尚性”双布局。功能性，通过自主研发及外部合作，提升羽绒服制造水平；时尚性，设计驱动产品创新，营销推广重塑品牌形象。3）

3、渠道上：提升线下渠道运营效率，发力线上平台多元性。线下，重视门店的“质”与“量”，优化门店结构，提升门店效率；线上，传统电商平台销售表现亮眼，新兴线上渠道仍具潜力。4）供应链上：“拉式补货+柔性快反”提升供应端管理效率。数字化，增强订单管理效率；库存管理，通过拉式补货降低库存风险。从从不同时间维度看不同时间维度看，波司登的投资价值是什么？波司登的投资价值是什么？短期看，短期看，羽绒服主业是公羽绒服主业是公司业绩持续增长的核心驱动司业绩持续增长的核心驱动力力。1）产品上，持续迭代创新，延伸羽绒服“生命线”。以产品的功能性和时尚性为基础，增加冰雪运动系列、轻薄系列等新品类，打开新的消费增长引擎。2

4、）渠道上，一方面，提高线下门店的店效及坪效，同时，利用旺季快闪店等新渠道模式，优化开店成本及经营效率；另一方面，提高线上直播电商的销售占比以触达更年轻的消费群体。中长期看，中长期看，行业空间广阔且集中度高，公司自身“护城河”深行业空间广阔且集中度高，公司自身“护城河”深厚厚。从行业角度看，羽绒服行业复合增速较高，且头部竞争格局优化。羽绒服行业成长的驱动因素主要来自于渗透率的提高和客单价的提升渗透率的提高和客单价的提升。从公司角度看，波司登性价比高，能够满足消费者对御寒性及时尚性的多元需求。随着终端需求的持续增长，公司羽绒服市场份额将持续稳定增加。特别是长期维度下，新兴消费群体对国货及高性价比产

5、品的诉求较强，有望推动公司弯道超车国际羽绒服品牌。盈利预测及估值：盈利预测及估值：我们看好公司我们看好公司持续成长的持续成长的长短期长短期逻辑，特别是其羽绒服逻辑，特别是其羽绒服量价双提升的可持续性量价双提升的可持续性，预计 FY2024-FY2026 公司营收分别为 198.0 亿元/228.5 亿元/259.7 亿元，同比+18.1%/+15.4%/+13.7%；归母净利润分别为 25.6 亿元/29.7 亿元/34.0 亿元，同比+19.5%/+16.4%/+14.4%。以相对估值法算得公司目标价为 3.97 港元，对应 2023 年 6 月 30 日收盘价有20.2%上升空间，首次覆盖

6、，给予“买入”评级。风险提示：风险提示：天气变化，宏观经济影响，消费者偏好变化，新品发布不及预期 核心数据核心数据 FY2022A FY2023A FY2024E FY2025E FY2026E 营业收入（百万元）16,214 16,774 19,803 22,850 25,971 增长率 20.0 3.5 18.1 15.4 13.7 归母净利润(百万元)2,062 2,139 2,555 2,974 3,403 增长率 20.6 3.7 19.5 16.4 14.4 每股收益（EPS）0.19 0.20 0.24 0.27 0.31 市盈率（P/E）15.9 15.4 12.9 11.1