【东吴证券】有色金属行业深度报告：AI金属乘风破浪（二）：钨&稀土，配额限制下的供需错配-260729（22页）.pdf

核心结论速览： 钨精矿配额首批同比下滑6.5%，中重稀土配额近乎零增长：2025年度第一批钨矿开采总量控制指标58,000吨（同比-6.5%），自然资源部严控超指标、无指标生产。中重稀土开采总量指标连续多年稳定在19,150吨，总量红线未见松动。 AI算力需求催生半导体制造材料体系升级：PCB钻针和六氟化钨两大钨应用领域将贡献近4,500吨钨需求增量。2025-2030年全球PCB钻针产量由38.7亿支扩张至58.4亿支（+789吨钨）；六氟化钨产量由9,000吨增长至15,000吨（+3,700吨钨）。 钨金属面临长期供需错配：2025-2030年需求增量近2万金属吨，供给增量约0.95万金属吨，供需缺口持续扩大。钨价中枢有望持续上移，利好相关上市公司。 MLCC材料体系升级拉动中重稀土需求：高容MLCC通过掺杂氧化镝、氧化钇解决先天缺陷。AI服务器+汽车领域MLCC需求由6,631亿只增长至13,629亿只，拉动氧化镝/氧化钇需求由101吨增长至207吨，CAGR 15.5%。 出口管制推升海外断供风险，打开国产替代空间：中国向日本出口氧化钇同比下滑98%，导致日本东曹全面停止对华高端氧化锆供货。国内企业有望加速实现高端材料本土化量产。 中重稀土供给收紧多重共振：国内配额红线未见松动、缅甸供应扰动长期化、海外新产能尚处爬坡阶段。氧化镝自120万/吨反弹至138万/吨，氧化钇自4.15万/吨涨至6.1万/吨。垂直主题的现状与路径。钨&稀土：配额收紧下的供需格局重构。我国钨、稀土均拥有突出资源竞争优势，且均为我国唯一受开采配额管理的优势金属。当前两个品种的配额皆面临收束：钨矿方面，自然资源部下调2025年度第一批钨矿开采总量控制指标至58,000吨，同比下滑6.5%，并严控超指标、无指标生产。稀土方面，近年来开采总配额增量高度克制，中重稀土指标近乎零增长，连续多年稳定在19,150吨。在需求侧，AI资本开支加码使钨、稀土半导体端应用景气度上行。钨在半导体领域扮演关键角色——高纯钨用于制造半导体溅射靶材、六氟化钨电子特气、PCB纳米钨钴针。中重稀土中的钇、铽、镝等则是钇稳定氧化锆陶瓷基座、半导体光刻机永磁电机、晶圆检测磁材的核心原料。元素端面临供需趋紧，价格中枢有望抬升。垂直主题的核心模式解析。钨的供需错配：需求增量 vs 供给增量。需求侧增量：（1）PCB钻针：2025-2030年全球PCB钻针市场规模由60亿元增长至100亿元（CAGR 9.6%），产量由38.7亿支扩张至58.4亿支，单只钻针含钨0.4g，对应钨需求净增789金属吨。（2）六氟化钨：全球六氟化钨产量由9,000吨增长至15,000吨（CAGR 10.8%），含钨61.73%，对应钨需求净增约3,700金属吨。（3）传统领域：随全球GDP增长，预计到2030年传统钨需求由8.5万金属吨增长至10万金属吨，净增1.5万金属吨。供给侧增量：2025-2030年全球钨矿增量项目主要包括柿竹园钨矿技改（+2,000标吨）、博白巨典钨矿投产（+3,200标吨）、巴库塔钨矿爬产（+5,172标吨）、韩国Sangdong钨矿复产（+4,600标吨）、英国Hemerdon钨锡矿复产（+3,320标吨）等，合计净增量约0.95万金属吨。供需缺口：需求增量近2万金属吨 vs 供给增量0.95万金属吨，钨金属面临长期供需错配。MLCC稀土需求：技术升级驱动的增量。AI服务器功率密度高，瞬态电流更大、功率密度和热负荷更高，对电源稳定性提出更严苛要求。AI服务器的MLCC用量是普通服务器的12.5倍，总容量是27倍。在高容MLCC向更薄介质层演进过程中，产业界普遍采用稀土氧化物（如Y₂O₃、Dy₂O₃等）对BaTiO₃体系进行微量掺杂改性。氧化镝、氧化钇掺杂比例约1.3%，单耗约15kg/亿只MLCC。2025-2030年AI服务器MLCC需求由630亿只增长至3,850亿只（+48吨氧化镝/钇）；汽车领域MLCC需求由6,001亿只增长至9,779亿只（+57吨氧化镝/钇）。合计氧化镝/氧化钇需求由101吨增长至207吨，CAGR 15.5%。服务商生态的“断层”与机会。断层一：海外断供风险打开国产替代窗口。国内持续收紧钨、中重稀土相关原料出口管制，压缩海外下游企业原料供给。2026年1-5月中国向日本出口氧化钇同比下滑98%，导致全球高端齿科氧化锆粉体巨头日本东曹自6月全面停止对华高端氧化锆供货。半导体六氟化钨、PCB钻针所用超细晶粒硬质合金棒材供应同步承压。国内依托完整的资源与深加工产业链优势，有望加速实现相关高端材料本土化量产。断层二：配额管控强化中重稀土供给约束。国内离子吸附型稀土开采总量指标连续多年稳定在19,150吨REO，总量红线未见松动。伴随稀土行业整合完成，中国稀土集团实现国内全部中重稀土开采指标承接，供给集中度升至历史高位。海外缅甸克钦邦离子稀土矿受地缘局势影响，供应扰动具备长期化特征。机会：钨价中枢上行利好全产业链。随着供需错配加剧，钨价中枢有望持续上移。拥有完整钨产业链的企业（厦门钨业、中钨高新）将同时受益于资源端价格上行和加工端需求扩张。硬质合金棒材、刀具刀片等深加工产品亦有望受益于国产替代趋势。标杆案例深度解析。案例一：中钨高新——全球第一大硬质合金生产商。中钨高新布局钨全产业链，2025年硬质合金产量1.63万吨，占全国25.5%。旗下金洲精工是全球领先的PCB用精密微型钻头供应商，PCB钻针订单饱满。随着1.4亿支微钻扩产项目于2026年3月达产，1.3亿支微钻和0.63亿支超长径精密微型刀具扩产项目推进，公司持续受益于PCB钻针市场扩容。案例二：厦门钨业——完整钨产业链的稀缺标的。厦门钨业拥有三家在产钨矿和一家在建钨矿（博白巨典），钨精矿年产量约12,000吨。硬质合金棒材为国际知名刀具品牌优质供应商，钨丝多年稳居行业市场份额前列。2025年细钨丝产量1,330亿米，光伏用超细钨丝扩产持续推进。案例三：中国稀土——中重稀土整合平台。中国稀土集团实现国内全部中重稀土开采指标承接。公司以“资源+科技”双轮驱动，旗下湖南稀土拥有湖南省唯一一宗离子型稀土矿采矿权。稀土研究院在萃取分离理论和工艺设计方面具备突出优势。案例四：华宏科技——稀土回收的扭亏典范。2025年华宏科技营业收入78.35亿元（+40.51%），归母净利润2.04亿元（+157.46%），实现扭亏为盈。稀土资源综合利用收入40.81亿元（占比52.08%），包头一期年产1万吨高性能稀土永磁材料项目预计2026年二季度试生产。垂直主题的行动指南。第一步：把握钨的供需错配逻辑。关注配额变化：钨矿配额是否进一步收窄。跟踪PCB钻针和六氟化钨需求数据。重点关注中钨高新（PCB钻针龙头）、厦门钨业（完整产业链）。第二步：把握中重稀土的供给收紧逻辑。关注配额变化：中重稀土配额是否维持零增长。跟踪缅甸供应和海外产能情况。重点关注中国稀土（整合平台）、盛和资源（国内外双重布局）、华宏科技（稀土回收+永磁延伸）。第三步：关注出口管制与国产替代。跟踪出口管制政策变化和海外断供进展。关注高端硬质合金棒材、六氟化钨、钇稳定氧化锆等领域的国产替代机会。核心公式：钨/稀土投资价值 = 供给刚性（配额）× 需求弹性（AI）× 政策催化（出口管制）。避坑指南： 不要忽视配额收窄的长期影响——钨首批配额同比-6.5%，中重稀土近乎零增长。 不要低估AI对上游金属的需求拉动——PCB钻针+六氟化钨净增4,500吨钨需求。 不要忽视中重稀土供给的多重收紧——国内配额红线+缅甸扰动+海外爬坡三重共振。延伸阅读。以上为钨和稀土供需格局的专项深度分析，如需获取完整报告的详细测算数据、公司基本面和风险提示，请访问下载页下载完整PDF报告。FAQ。Q1：钨和稀土为什么面临供给收紧？两者均为我国唯一受开采配额管理的优势金属。钨矿首批配额同比下滑6.5%，中重稀土指标连续多年近乎零增长。叠加出口管制政策，供给侧紧张程度持续攀升。Q2：钨在半导体领域的主要增量来自哪里？PCB钻针（钻孔工序核心消耗类精密刀具）和六氟化钨（TSV深孔填充与钨栓塞制程核心材料）。2025-2030年合计拉动钨需求净增约4,500金属吨。Q3：钨的供需缺口有多大？2025-2030年需求增量近2万金属吨，供给增量约0.95万金属吨，供需缺口持续扩大，钨价中枢有望上移。Q4：MLCC对中重稀土的需求拉动有多大？2025-2030年AI服务器+汽车领域MLCC需求增长拉动氧化镝、氧化钇需求由101吨增长至207吨，CAGR 15.5%。Q5：出口管制对行业有什么影响？国内收紧钨、中重稀土出口管制，压缩海外下游企业原料供给。2026年1-5月中国向日本出口氧化钇同比下滑98%，导致日本东曹全面停止对华高端氧化锆供货，打开了国内高端材料的国产替代空间。数据来源说明。本报告所有数据来源于东吴证券于2026年7月29日发布的《有色金属行业深度报告——AI金属乘风破浪（二）：钨&稀土，配额限制下的供需错配》。数据来源包括USGS、自然资源部、工信部、安泰科、弗若斯特沙利文、SEMI、产业在线、MIR睿工业、OICA、IEA等。