公用事业行业火电：议价能力、折旧及现金流等多方面持续改善-260724（27页）.pdf

1、 请阅读最后评级说明和重要声明 1/27 行业深度报告|公用事业 证券研究报告 行业评级 推荐（维持）报告日期 2026 年 07 月 24 日 相关研究相关研究 【兴证公用环保】公用环保周报：全国用电负荷再创新高，6 月全社会用电量同比+3.7%-2026.07.19【兴证公用环保】公用环保周报：全国最高用电负荷首创新高，新疆 27H1 风光机制电价较上一轮度电提升 0.02、0.109元-2026.07.12【兴证公用环保】公用环保周报：5 月全国天然气表观消费量同比-4%，国务院提出合理控制煤电装机规模和发电量-2026.07.05 分析师：蔡屹分析师：蔡屹 S0190518030002

2、 分析师：李静云分析师：李静云 S0190522120001 分析师：朱理显分析师：朱理显 S0190525010004 研究助理：隋佳航研究助理：隋佳航 火电：议价能力、折旧及现金流等多方面持火电：议价能力、折旧及现金流等多方面持续改善续改善 投资要点：投资要点：火电火电盈利盈利阶段性阶段性承压，承压，中长期基本面转好预期明确中长期基本面转好预期明确。火电历史行情主要与煤价呈反向波动，今年年初至今（7 月 17 日）秦岛煤价（5500K）上涨 18.84%，而同期火电行业上行 5.15%。其中，前 5 月 SW 火电行业上涨 41.9%，随后六月至今板块高位回调，降幅 25.9%，前期主要反

3、映市场对于电力供需改善以及电价回升的预期。当前受煤价、电价影响火电度电利润收缩，但行业已呈现基本面改善信号：一方面全国用电需求稳定增长&电源供给增量放缓，测算 2027 年起火电利用小时数降幅收窄；另一方面伴随煤价中枢上移，部分省份月协及现货电价已有回升，2027 年年协电价具备支撑。中长期维度下年协电量签约比例及电价限制放宽、容量电价持续提升，综合电价有望及时传导成本端变化以提高盈利稳定性。尽管短期业绩承压，但我们看到尽管短期业绩承压，但我们看到火电在火电在议价能力、折旧到期及行业自由现金流等多方面议价能力、折旧到期及行业自由现金流等多方面改善改善：议价能力议价能力：考虑供需平衡考虑供需平衡

4、演化演化，重点关注，重点关注西部、北部西部、北部地区地区灵活灵活性性价值价值与与东部东部地区地区电量电价拐点电量电价拐点。对比各省“十五五五新新能源装机规划与“十五五五新实际增量，西北地区等新能源大省风光装机或将延续高增速，火电灵活性价值有望进一步体现，且容量电价补偿比例亦有望更快提升；东部地区则多为高负荷高用电增速大省，对电价的接受能力亦更强，我们测算多数省份 2027-2028 年电量供需逐步平衡，建议关注电量电价企稳回升空间。其中，集中度较高且由央企主导的区域电价竞价水平有望更为坚挺。经测算，以上海/甘肃/安徽/陕西/河北为例，2025 年末火电装机 CR3 约达 79%/69%/58%

5、/54%/51%，且央企占比较高。机组机组折旧折旧：行业行业将迎将迎折旧到期折旧到期高峰期高峰期，盈利，盈利具备提升具备提升空间。空间。较大规模火电机组于2005-2010 年期间实现投产，有望于十五五五新期间陆续折旧到期。以机组造价4500 元/千瓦、利用小时数 4147 小时计，约可释放度电折旧费用 0.052 元/度。此外，高参数大容量机组已成行业主力，其煤耗较低且具备调度频次潜在提升空间。截至 2025 年末，华能国际/华电国际/国电电力/大唐发电百万千瓦级煤机占比约17.7%/23.7%/32.5%/16.3%，60 万千瓦级机组约为 38.5%/42.0%/41.3%/43.5%。

6、现金流：现金流：行业自由现金流转正，分红意愿及比例有望提升。行业自由现金流转正，分红意愿及比例有望提升。火电企业十五五五新期间资本开支有望收缩。据各公司公告，当前多数企业火电机组建设已近尾声，如华能蒙电、甘肃能源等企业已将发展侧重点转向绿电开发；绿电受市场化竞价不确定性影响，十五五五新期间整体装机增速有望放缓，以华能国际为例，2025 年公司风光装机增量同比-1.7GW，2026 年风、光资本开支规划为 305 和 72 亿元（2025年风光规划资本开支为 362 与 150 亿元，实际资本开支为 240 与 145 亿元）。故经测算，多数火电企业 2026-2028 年自由现金流实现回正并呈