MINIMAX~W-0100.HK-港股公司深度报告：全模态技术先行者C端原生产品与全球化企业服务双轮驱动-260406（16页）.pdf

1、证券研究报告|公司深度|计算机 http:/ 1/16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 MINIMAX-W(00100)报告日期：2026 年 04 月 06 日 全模态技术先行者，全模态技术先行者，C 端原生产品与全球化企业服务双轮驱动端原生产品与全球化企业服务双轮驱动 Minimax 深度报告深度报告 投资要点投资要点 深耕全模态技术且全球化布局领先，营收呈爆发式增长深耕全模态技术且全球化布局领先，营收呈爆发式增长 公司深耕全模态大模型，根据灼识咨询数据显示，按 2024 年基于模型的收入口径，公司位列全球第十大 pureplay 大模型技术公司；截至 2025 年 12 月 31 日，

2、产品覆盖全球 200 多个国家及地区，累计服务逾 2.36 亿名个人用户、来自超 100 个国家及地区的 21.4 万企业客户及开发者，超过 70%的收入来自国际市场，全球化布局成效显著。经营业绩上，公司收入呈爆发式增长，2023-2024 年营业收入同比增幅 782.2%，2025 年全年营收达 7903.8 万美元，同比增长 158.9%。成本端聚焦研发投入，2025 年研发开支达 25277.1 万美元，同比增长 33.8%，且研发开支增幅远低于收入增幅，研发效率显著提升；毛利率从 2023 年-24.68%转正至 2024 年 12.25%，2025 年进一步提升至 25.4%，主要得

3、益于模型及系统效率优化、基础设施配置改善。人工智能行业技术迭代加速人工智能行业技术迭代加速，行业红利双轮驱动，行业红利双轮驱动，C 端端 AI 市场刚需渗透，行业市场刚需渗透，行业迎来高增黄金期迎来高增黄金期 人工智能行业技术国内外形成差异化发展路径，国内聚焦自主可控、场景赋能，海外主打前沿探索、生态构建，通用大模型成为核心竞争焦点，2022-2027 年中中国国 AI 大模型应用市场复合增长率高达大模型应用市场复合增长率高达 148%，市场需求持续爆发，市场需求持续爆发。政策层面形成“国家战略引领+地方政策配套+监管规范护航”完整体系，国务院、工信部、国家数据局等多部门密集出台政策，明确 A

4、I 核心产业发展目标、扶持国产大模型研发、推动 AI 与实体经济深度融合，为行业发展筑牢政策根基。C 端 AI 市场迈入“全民可及、刚需渗透”阶段，形成“超级应用引领+垂直赛道突围”格局，用户付费意愿与商业变现能力持续提升。政策层面，国内形成完整 AI 政策体系，从研发扶持、产业落地等多方面扶持国产大模型发展，叠加全球商业化加速，行业迎来黄金发展期。公司构建公司构建 ToC+ToB 全链条业务与三级产品矩阵，个人及企业客户规模高增、付全链条业务与三级产品矩阵，个人及企业客户规模高增、付费能力突出，核心竞争力夯实费能力突出，核心竞争力夯实 公司构建“大模型研发-AI 原生产品-企业服务”全链条业

5、务体系，形成“To C 为主、To B 协同”布局，2025 年 AI 原生产品收入 5307.5 万美元，占比 67.2%，为核心收入来源；开放平台及其他基于 AI 的企业服务收入 2596.3 万美元，占比 32.8%，同比增长 197.8%。产品端打造“底层基座模型-中层平台服务-上层行业应用”三级架构，底层全模态基座模型性能全球领先（2025 年迭代 M2、M2.1、M2-her、Hailuo 2.3、Speech 2.6 等模型，2026 年 2 月发布 M2.5 模型，2026 年 3 月发布 M2.7 模型），中层开放平台 API 服务超 21.4 万企业客户及开发者，上层海螺

6、AI、Talkie/星野等产品覆盖多场景，变现能力突出。盈利预测与估值盈利预测与估值 我们预计公司 2026-2028 年实现营业收入分别为 218.71、627.25、1860.20 百万美元，同比增速分别为 176.72%、186.79%、196.56%;对应 28 年 PS 为 23 倍。首次覆盖予以“买入”评级。风险提示风险提示 行业竞争与技术变革风险、研发投资回报不确定性风险、知识产权侵权风险 投资评级投资评级:买入买入(首次首次)分析师：刘雯蜀分析师：刘雯蜀 执业证书号：S1230523020002 分析师：刘静一分析师：刘静一 执业证书号：S1230523070005 分析师：郑