地产“落”消费“升”——“打破共识”系列之一-260228（22页）.pdf

1、地产“落，消费“升相关研究本篇是“打破共识”系列首篇。市场通常认为，消费会持续受累于地产下行，现实并非如此；国际经验显示，地产调整后半程，消费倾向会率先出现趋势性抬升，当前中国或正处于上述“拐点”。国际经验显示，消费倾向在房地产拐点前后呈“U型”特征、居民消费早于收入改善。房地产行业景气变化，对经济的影响大致可归结为三种效应：“收入效应”、“财富效应”与“挤出效应”。收入效应”体现为，房地产关联数十个行业，行业景气影响总需求、就业，进而影响居民收入和消费。“财富效应”，是指房价上涨带来有房者财富增值，拉动居民消费倾向。“挤出效应”，是指房价上涨压制购房者或潜在购房者的消费倾向。不同发展阶段，三

2、种效应的影响程度是不同的。“后地产时代”的前5年，“收入效应”占主导，拖累居民消费走低。房地产进入集中调整阶段，首先会对总需求、就业产生冲击，进而影响收入和消费；经验显示，主要经济体的房地产周期见顶后，居民可支配收入增速与住宅投资占GDP比重下行趋势基本趋同，大致会经历10年左右的下行期，平均增速由8%sim10%回落至3%sim4%。我国房地产周期见顶于2020年，与海外规律基本一致。后地产时代”第5-10年，“挤出效应”明显弱化，消费倾向改善带动消费先于收入出现趋势改善。房价见顶后，“攒钱买房”对消费的“挤出效应”明显缓和，作为潜在购房者，25-40岁的潜在购房者消费能力被解放，他们恰巧是

3、社会消费主力；国际经验显示，“后地产时代”第5年前后开始，消费倾向由“持续下降”转为“趋势上升”，带动消费增速先于收入增速改善。诸多证据显示，当下中国或处于消费倾向“U型”反转的起点2015年是房地产对宏观经济影响的重要转折年；2015年之前，房价上涨对经济的影响，更多表现为“收入效应”与“财富效应”主导。1998-2015年间，房地产对国内经济的贡献持续提升，受益于此，居民可支配收入增速持续保持在10%以上，消费倾向也持续保持在60%以上。省际数据中，2010-2015年，房价涨幅较大区域，消费倾向表现也更好，可选消费与房价表现相关性尤为突出。2015年之后，房价上涨对经济的影响，逐渐表现为

4、“挤出效应”占主导。2015年之后，房价收入比快速攀升抬高居民生活成本；地产调控“长效化”令地产派生的货币效应弱化，卖房者“挣到的钱”更多不再来自货币宽松，而是来自购房者，全社会的“钱”从消费倾向更高群体流向消费倾向更低群体，挤出消费；房价与消费倾向转为负相关，房价涨幅大的省份可选消费倾向反而下降更明显。2026年前后，伴随“挤出效应”显著弱化，或迎来消费倾向提升的“新周期”启动。全国房价收入比等指标已跌回2015年之前，或意味着房价波动，对经济的集中拖累告一段落，三大效应已处于新的“平衡点”；省际数据显示，2022-2024年房价跌幅明显的部分地区，消费倾向2024年以来已积极改善，如福建、

5、浙江、河北、湖南等地，中西部甚至恢复到历史高位。2026年预期差：内需大于外需；重点关注地产“落”、消费“升”的宏观演绎收入与消费增速对“地产”的逐步脱敏，时至势成。2024年以来，房价加速下跌、收入减速下滑的现象，已预示收入与地产的逐步脱敏；在此基础上，名义GDP改善过程中对居民收入的支持，及房地产调整对消费倾向的拖累逐步弱化，或将成未来消费需求释放的重要支持逻辑；新旧动能加快切换也在弱化地产调整对经济的影响，经济、就业和收入中地产链贡献都已下降至2010年前后水平。服务业消费释放的空间已然打开，潜力可期。2024年底以来，疫后“疤痕效应”快速退潮的迹象逐步显现，以人流出行数据持续改善、部分

6、可选消费品价格见底回升为表征，显示消费行为的筑底改善已然启动。国际经验显示，人均GDP达到1万美元以上、城镇化率达到70%以上之后，服务业消费供需两端都会出现快速增长，并带动消费结构继续升级与消费空间不断打开，我国已接近该阶段。扩内需政策持续加码、针对性发力，有效助力。“十五五”开局之年，中央部委“开好局”动作频出，地方政府“开局即冲刺”；中央、部委和地方政策部署聚焦扩内需、促消费，譬如优化个人消费贷款贴息等政策；对内“投资于人”与对外服务业开放政策部署，将持续打开服务消费空间；部分创新性手段，可能是未来的“妙手”所在，如一次性信用修复、有奖发票等，有利于居民消费信心修复。风险提示：海外经验可