甘肃能源（000791）-A股公司研究报告：甘肃省综合电力平台优质火电投产贡献业绩增量-260301（21页）.pdf

1、 请阅读最后评级说明和重要声明 1/21 公司深度报告|公用事业 证券研究报告 公司评级 增持（首次）报告日期 2026 年 03 月 01 日 基础数据基础数据 02 月 26 日收盘价（元）7.15 总市值（亿元）231.93 总股本（亿股）32.44 来源：聚源，兴业证券经济与金融研究院整理 相关研究相关研究 分析师：蔡屹分析师：蔡屹 S0190518030002 分析师：朱理显分析师：朱理显 S0190525010004 研究助理：隋佳航研究助理：隋佳航 甘肃能源(000791.SZ)甘肃省综合电力平台，优质甘肃省综合电力平台，优质火电火电投产贡献业绩增量投产贡献业绩增量 投资要点：投

2、资要点：公司概况公司概况：甘肃省国资委控股，火水风光综合电力平台：甘肃省国资委控股，火水风光综合电力平台。公司 2024 年收购集团火电资产常乐电厂 66%股权后，形成以火电为主、清洁能源为辅的业务格局，2025H1 火电/水电/风电/光伏营业收入占比分别为 73.19%/16.03%/6.90%/3.62%，毛利润占比分别80.02%/12.51%/4.74%/2.16%；公司盈利能力位于行业上游，2025Q1-3 毛利率为44.1%、年化 ROE 约 14.7%。此外 2025Q1-3 公司经营性现金流为 42.14 亿元，当期资本开支约 26.82 亿元，期末资产负债率约 53.6%，伴

3、随火电资本开支结束，现金流能力有望持续提升。股权结构方面，截至 2025Q3 末，控股股东甘肃省电力投资集团持股比例为 63.23%，二股东长江电力持股比例为 12.54%。火电火电：常乐电厂为核心资产，成本优势下盈利能力领先：常乐电厂为核心资产，成本优势下盈利能力领先。截至 2025Q3 末，公司火电装机容量 500 万千瓦，占公司总装机容量 58.6%。其中常乐电厂一期 400 万千瓦机组为祁韶直流配套外送电源（2024 年贡献归母净利润 11.15 亿元、ROE 约 30.7%）；二期200 万千瓦机组省内消纳，已于 2025 年 9、10 月投产。常乐电厂依托兰新铁路采购疆煤，2025

4、Q1-3 入厂标煤单价为 401.84 元/吨，度电燃料仅约 0.12 元/度。电价侧，常乐一期容量电价按湖南省标准执行，电量电价执行“基准价+浮动”机制，2024-2028年基准价为 0.32 元/度，当湖南省内煤电当月长协均价处于 0.4800.496 元/度区间内时按基准价执行，当价格高于/低于该区间时，差值部分按 0.65/0.67 比例浮动，故波动整体较小，公司 2025Q1-3 火电上网电价 0.37 元/度，同比+4.24%。此外，常乐一期外送协议电量每年 200 亿度（协议至 2039 年），2024 年利用小时数为 5100 小时，消纳得以保障。降本增效下，2025H1 常乐

5、公司度电净利润约 0.11 元/度，同比+49.43%。水电：水电：控参甘肃小水电，利润贡献相对稳定。控参甘肃小水电，利润贡献相对稳定。截至 2025Q3 末，公司水电装机容量 170.02万千瓦，占公司总装机容量 19.9%，主要为分布于甘肃省内黄河、洮河等流域的径流式小水电，2024 年四家控股水电公司贡献归母净利润约 2.71 亿元，参股小三峡发电投资收益为 1.16 亿元。近年来水偏枯影响利用小时，2025Q1-3 公司水电利用小时数同比-14.60%。电价方面，水电此前几年按省内批复价结算，2025 年参与市场竞价，现货交易带动公司 2025Q1-3 水电上网电价同比+25.22%至

6、 0.33 元/度。2026 年起甘肃水电开始分类执行差价结算机制，其中5 万千瓦的机组 80%电量纳入机制、小水电 100%纳入机制，纳入部分根据电厂批复电价与现货实时价格“多退少补”差价结算，中期维度预计水电业绩基石较为稳定。绿电：绿电：装机持续扩张，省内风光电价暂承压装机持续扩张，省内风光电价暂承压。截至 2025Q3 末，公司风电/光伏装机容量 110.35/73.6 万千瓦，占公司总装机容量的 12.9%/8.6%，主要分布于甘肃河西地区。此前省内存量绿电项目已大部分入市交易，2025Q1-3 公司风电、光伏上网电价分别为0.38、0.30 元/度，同比-31.12%、-17.67%