林清轩（2657.HK）-港股公司首次覆盖报告：本土高端护肤龙头的品牌进阶与成长韧性-260114（27页）.pdf

1、证券研究报告|公司深度|化妆品 http:/ 1/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 林清轩(02657)报告日期：2026 年 01 月 14 日 本土高端护肤龙头的品牌进阶与成长韧性本土高端护肤龙头的品牌进阶与成长韧性 林清轩首次覆盖报告林清轩首次覆盖报告 投资要点投资要点 本土高端护肤龙头品牌，本土高端护肤龙头品牌，24 年市场份额年市场份额 1.4%、我国我国高端护肤市场排名第高端护肤市场排名第 13。以“东方红山茶花”为核心叙事载体，以“东方红山茶花”为核心叙事载体，线下基础夯实、线下基础夯实、SPA 增值服务拉高客单增值服务拉高客单及回购及回购+线上线上内容电商内容电商突破突破

2、+创始人创始人 IP 营销出圈营销出圈+大单品山茶花精华油强心智、大单品山茶花精华油强心智、持续深化“持续深化“1+4+N”产品策略”产品策略，业绩表现亮眼。，业绩表现亮眼。1H25 收入收入 10.52 亿元、同比亿元、同比+98%，归母净利润，归母净利润 1.82 亿元、同比亿元、同比+109.9%，毛利率，毛利率 82.4%。超预期点超预期点 预期差一预期差一：市场担心对单一单品过度依赖、天花板不高，我们认为公司延着“大单品大单品矩阵强品牌”路径，逐步从单点破局进阶到矩阵发力。通过山茶花面部精华油大单品让消费者形成“精华油-林清轩-山茶花”强关联，树立“以油养肤”心智，再顺着消费者需求+

3、技术基因，拓展精华水、面霜等多品类，并持续孵化战略大单品（黑金面霜/小金珠嘭弹精华水已初步得到验证），提供抗皱紧致护肤解决方案。2024 年我国高端抗皱紧致类护肤品市场规模 594 亿元，TOP1 品牌零售额 67 亿元、市占率 11.3%，林清轩市占率 2.2%。预期差二：预期差二：市场担心抖音增长可持续性，我们认为抖音销售并非单纯依靠达播的偶然爆发，而是大单品策略下自播+达播协同起量，创始人 IP 贡献显著。精华油凭借强势产品力，“以油养肤”概念+山茶花原料为核心记忆点，叠加直播间良好展现效果，在抖音迅速形成大单品销售势能，助力品牌快速积累 A2-A4 人群资产。创始人孙来春带货贡献可媲美

4、头部达人，据蝉妈妈，1-11M25 其直播GMV 1.12 亿元、占直播总 GMV 的比例为 9.2%（TOP 1 达人刘媛媛占比 10%）。未来，继续强化山茶花油大单品势能，方法论复制至第二、第三大单品，叠加创始人 IP+自播+达播扩大触点+沉淀人群，抖音增长具备持续性。预期差三：预期差三：市场低估线下直营门店壁垒与成长性，我们认为公司线下“流量转化率客单价与复购率”模型已基本跑通。流量方面，做大线上、赋能线下，通过线上线下共享的“通品”强化消费者对品牌的认知，并通过抖音本地生活、美团、大众点评团购引流至线下门店。同店方面，SPA 体验+导购推荐提高转化，同时利用产品的错位搭配和“套组+SP

5、A 增值服务”拉高客单价和复购率。开店方面，预计 26-28 年每年净增 50-70 家门店，升级 100-150 家老店。预期差四：预期差四：高端心智具备实际支撑，长期耕耘品牌价值传播和品牌独特记忆点。锚定“中国红山茶花”这一极具东方辨识度的植物成分，形成独特的品牌记忆点，国际品牌中海蓝之谜、娇兰等也采取此策略；创始人 IP 以孙来春为核心，采用“个人人格化+家族矩阵”模式，形成品牌流量引擎与差异化壁垒。定价策略看，核心单品山茶花精华油（30ml）、黑金面霜（50g）定价锚定 500-800 元高端价格带，1H25 线下客单价/线上客单价 1026/497 元。供应链看，源头锁定，生产自主，

6、科研驱动（核心专利成分“清轩萃”运用在多个大单品中）。盈利预测与估值盈利预测与估值 我们预计公司 25-27 年归母净利润 3.90/5.71/7.45 亿元、同比+109%/+46%/+30%，参考可比公司估值，考虑公司处于快速成长阶段，给予 26年 25 倍 PE，目标市值 159 亿港币，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示风险提示 营销投放转化/新品拓展不及预期，创始人绑定过高风险，行业竞争加剧 投资评级投资评级:买入买入(首次首次)分析师：马莉分析师：马莉 执业证书号：S1230520070002 分析师：罗晓婷分析师：罗晓婷 执业证书号：S1230525020003 分析师：周舒怡分