【海通国际】2025年三季度美国经济数据点评：美国经济的韧性与三重“K”型分化-251225（13页）.pdf

1、 请务必阅读正文之后的免责条款部分 宏观研究宏观研究 宏观专题宏观专题 证券研究报告证券研究报告 宏观研究/Table_Date 2025.12.24 美国经济的韧性与三重美国经济的韧性与三重“K”型分化型分化 2025 年三季度美国经济数据点评 本报告导读：本报告导读：2025 年年三季度美国经济数据超预期，主要源于个人消费韧性、公共支出增长，以及三季度美国经济数据超预期，主要源于个人消费韧性、公共支出增长，以及出口贡献提升出口贡献提升。但是表现出三重但是表现出三重“K”型分化的特征型分化的特征，分别为个人收入分别为个人收入消费消费分化分化、大小大小企业景气度分层和新老经济分化。预计四季度美

2、国经济短期冲击后，后续整体韧性企业景气度分层和新老经济分化。预计四季度美国经济短期冲击后，后续整体韧性依然较强。预防式降息周期仍将持续，维持依然较强。预防式降息周期仍将持续，维持 2026 年年 2-3 次降息的观点。次降息的观点。投资要点：投资要点：Table_Summary 2025 年三季度美国 GDP 环比折年率为 4.3%，预期 3.3%，前值 3.8%，美国总体经济韧性超预期。从各经济分项来看，三季度美国经济韧从各经济分项来看，三季度美国经济韧性主要源于个人消费韧性、公共支出增长，以及出口贡献提升。性主要源于个人消费韧性、公共支出增长，以及出口贡献提升。第一，资本市场的财富效应持续

3、支撑美国个人消费支出高增。美国消费与资本市场表现显著相关，2025 年三季度美国三大股指创历史新高，带动消费保持韧性。第二，政府消费支出和投资增长是美国2025Q3 经济韧性的重要推动因素。一方面，2025Q3 美国联邦政府国防支出出现明显增长，同时美国政府投资入股英特尔等公司，非国防支出环比降幅明显收窄；另一方面，2025 年 7 月美国财政部大幅上调三季度借款计划，为政府支出提供了资金空间。第三，全球经济活动回暖带动美国出口高增，从而对经济贡献提升。全球经济活动回暖带动外部需求增加，此外，2025 年 7 月美国与多国达成贸易协议，从而对美国的反制关税也相应降低或撤销。美国经济整体保持韧性

4、美国经济整体保持韧性，但是但是“K”型分化的特征也较为明显型分化的特征也较为明显，具体具体来看：第一，个体层面，收入的分化带来消费的分化。来看：第一，个体层面，收入的分化带来消费的分化。特朗普的驱逐移民等政策，导致美国就业市场分化，黑人或非裔等失业率高企，叠加资本市场财富效应向少数群体集聚，共同构成了当前美国收入分化的特征。第二，企业层面，大小企业景气度分层。第二，企业层面，大小企业景气度分层。美国标普全球综合 PMI 指数持续位于荣枯线以上，并且下半年整体中枢进一步抬升，反映了大型企业在转嫁成本、维持利润，以及加大资本开支方面，维持了较好的景气度。而 NFIB 中小企业乐观指数整体中枢下移，

5、表现相对较疲弱。第三，行业层面，新老经济投资和增长第三，行业层面，新老经济投资和增长分化。分化。2025 年以来，美国私人非住宅投资整体韧性较强，其中设备投资和知识产权产品投资保持高增，但是建筑投资同比增速进一步下降。新经济的行业增加值增速也有相对优势。受美国政府停摆影响，预计受美国政府停摆影响，预计 2025 年四季度美国经济将受冲击，但年四季度美国经济将受冲击，但2026 年整体韧性依然较强。年整体韧性依然较强。2025 年 10 月 1 日至 11 月 12 日美国政府停摆，一方面，部分联邦机构关闭，政府的日常采购和投资消费活动减少，会对经济产生直接影响；另一方面，联邦雇员和合同工的收入

6、延迟或削减，以及部分行业审批受限，从而会对经济产生间接冲击。但是整体来看，停摆的影响主要集中在短期。2026 年一季度经济大概率会进一步修复，一是政府停摆后的短期需求延迟释放效应，带来经济的温和回补；二是消费和新经济投资仍将保持强势，资本市场财富效应支撑消费，人工智能等新经济投资保持韧性；三是关税摩擦缓和以及全球经济复苏，仍将对美国出口端形成支撑。我们维持我们维持 2026 年美联储降息年美联储降息 2-3 次的判断。次的判断。2025 年三季度美国经济数据公布后，美国经济软着陆预期进一步升温，美联储降息预期有所降温。我们维持 2026 年 2-3 次降息的判断，虽然美国经济韧性较强，但是劳动